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概括
2023年第二季度，债券市场新增违约主体2家，新增违约规模410.61亿元，延期主体13家，展期规模196.05亿元。 本季度债券市场信用风险持续暴露，仍处于较高水平。 同比、环比均有所下降。
从外部融资环境看，随着前期积压需求的释放，我国经济复苏势头边际减弱，实体经济呈现疲软复苏态势。 二季度社会融资规模同比大幅下降，主要是信贷和债券融资减少所致。 。 二季度，信用债发行规模同比、环比均有所下降。
二季度信用债风险暴露仍以房地产企业为主。 从内部原因看，在行业复苏乏力、分化较强的背景下，信贷资源主要流向优质央企、国有企业和少数龙头民企，资质较弱的企业并未流向优质央企、国企和少数龙头民企。有销售。 情况出现好转迹象，融资端重启谈判难度加大。 两家房企已从外延违约转向实际违约，过度激进、影响市场认可的公司治理问题等因素仍是企业信用风险暴露的主要原因。
展望三季度，经济增长动能较弱，但整体流动性仍较为宽松。 从行业角度，警惕城投技术性违约风险和尾部城投估值波动风险。 房地产行业可能会经历长期的底部运行，在此过程中资质较弱的企业将进一步被清理。 从个体层面，建议重点关注复苏效果不显着、影响不明显的“弱势行业”中“弱势企业”的持续清算风险，以及再融资难度加大、再融资能力下降的企业信用风险。
1、2023年第二季度
债券市场信用风险概述
2023年二季度，债券市场信用风险暴露仍处于较高水平，但风险规模同比、环比有所下降。 从实际违约情况看，债券市场新增违约主体2家，违约债券17只，违约规模410.61亿元（其中中债信用困难债务重组认定规模306.51亿元）。 实体和金额的 TTM 违约率仍然较低。 从债券展期来看，二季度国内债券市场共有债券展期公司13家，其中新增主体4家，展期债券22家，涉及债券总规模196.05亿元。 整体来看，二季度债券市场违约展期债券总规模为606.66亿元，风险规模环比下降约14.07%，同比下降16.32%。 风险暴露仍主要集中在房地产行业1。
二季度，债券展期的设定延续了此前的趋势。 债券展期主要包括本金、利息或本金加利息的展期。 圆子01原定于2023年6月10日回售，2024年6月10日到期。2010年6月10日分别支付10%和90%本金。 债券延期的条款还包括取消投资者回售的选择权。 例如，鉴于发行人目前的经营状况，20鑫源01取消了投资者于2023年11月13日回售的选择权，以促进本期债券的偿付。 除本息调整或转售赎回计划外，债券展期条款还包括增信措施、延长宽限期、豁免违约事项等内容。 此外，本次债券延期延续了前期分期付款、二次延期的趋势。 分期付款方面，20永美将于到期日支付当期本金和利息的50%，剩余本金调整至2024年12月17日。其他分期付款债券包括21宝龙、21宝龙03、 ETC。 。 第二次延期方面，18当代02今年将再次延期。 原定于2023年6月20日支付2021年6月20日至2022年6月19日的利息。2023年6月20日至6月19日应付的利息将延期至2024年6月20日。寻求第二次延期的包括21当代01、17当代01等债券。
2、二季度外部环境分析
2022年二季度以来，随着前期积压需求的释放，我国经济复苏势头小幅减弱，经济疲软的现实不断显现。 从融资环境看，4月份社会融资增加1.22万亿元，超季节性下降，社会融资存量同比增速持平，结束连续三个月上升势头。 5月份社会融资数据延续4月份的下降趋势。 社会融资增加1.56万亿元，增速回落至9.5%。 信贷、国债、企业债券融资同比增幅均有所减少。 6月16日，国务院常务委员会表示，“围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济四个方面研究提出多项政策措施”。防范化解重点领域风险。” 会议强调，“合格政策措施要及时出台、尽快落实”，释放“稳增长”积极政策信号，提振市场信心。 6月20日，央行宣布时隔9个月再次下调5年期LPR，有望降低实体经济融资成本，促进资金流入投资和消费领域。
银行信贷方面，4月份新增人民币贷款4431亿元，仅略高于2022年4月疫情影响下的水平，成为4月份社会金融大幅下降的主要原因。 6011亿元。 从结构上看，分化仍在继续。 企业侧中长期贷款供给侧银行在“资产荒”背景下有低利率放贷的动力。 需求侧基础设施、制造业稳步复苏。 冷叠加和贷款提前还款加速结合，住宅端中长期和短期贷款均呈现疲软增长。 4月份，新增居民短期贷款和中长期贷款双双转负。 5月份利润率有所改善，但中长期贷款仍处于相对疲弱水平。
从债券市场来看，二季度信用债发行规模同比、环比下降。 信用债发行总额4.27万亿元，融资净额0.44万亿元。 减少约0.25万亿元。 从企业结构来看，二季度债券市场融资仍以国有企业为主，净融资规模4249.97亿元。 民营企业信用债净融资额138.14亿元，净融资规模环比转正，与去年同期相比有一定改善。 从分省净融资规模来看，北京、广东、山西净融资规模较去年同期大幅下降； 广东、山西、广西、云南净融资规模同比由正转负； 复苏明显，但贵州、甘肃、辽宁等地净融资规模仍为负值，区域分化仍显着； 从行业结构看，银行、城投、非银金融等行业净融资规模排名较高，交通运输、石油石化、公用事业、钢铁等净融资规模排名较低。 其中，房地产行业信用债净融资-230亿元，环比、同比均明显减弱。
股票融资方面，2023年4月至5月，股票融资规模累计增加1746亿元，同比增长，环比增幅明显。 其中，非金融企业IPO融资金额735.27亿元，同比大幅增长125.32%，非金融企业增发股票规模也大幅增长，共计47.104股。增发1亿元，同比增长约57.08%。
非标融资同比、环比大幅增长，成为二季度社会融资的有力支撑。 其中，4-5月新增委托贷款和信托贷款规模分别为118亿元和422亿元，同比分别增加252亿元和1656亿元。
总体来看，实体经济复苏乏力，需要进一步加大稳增长政策力度。 二季度社会融资规模同比大幅下降，主要是信贷和债券融资减少，对社会融资造成拖累。 二季度，信用债发行规模同比、环比下降。
三、二季度信用风险暴露内因分析
二季度，信用债风险暴露仍以房地产企业为主，但整体风险清理规模同比、环比下降。 2023年，中央将在坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”总基调的基础上继续放松，多次重申房地产支柱产业地位，积极表态引导预期房地产市场复苏“促需求、防风险”。 二季度整体来看，中央保持战略定力。 5月，住建部、市监局联合规范房地产经纪服务，指导交易双方共同承担经纪服务费，有利于降低二手房成本提高二手房购买热情。 6月，5年期LPR利率自去年8月以来首次下调，北京等地也随之下调住房贷款利率。 需求方面，地方政策出台频率明显放缓，政策力度有所下降，主要基于公积金等刺激偏弱。 二季度房地产销售未能延续一季度的“小阳春”行情，市场复苏韧性不够。 5月月销量同比转负。 城市分化加剧，一二线城市前期人气下降。 与此同时，房地产企业开始走弱，房地产开发投资回落，销售、新开工、投资短期内将继续承压，整体呈现缓慢复苏态势。 融资方面，目前资源仍局限于优质房企。 大多数民营房地产企业的债券市场仍处于“无信贷时代”。 股权融资方面，A股定向增发正在逐步开放。 招商蛇口、复兴股份、中交地产、陆家嘴、保利发展等相继获批，但与此同时，在行业持续“封顶”的背景下，11家A股上市房企被“封顶”。低迷时期，蓝光发展退市，泛海控股连续11个交易日股价低于1元/股，或触发终止上市条件。
二季度，债券市场新增两家违约公司，分别是中国泛海控股集团有限公司（以下简称“中国泛海”）和上海世茂股份有限公司（以下简称“世茂”）。世茂”）。 产生信用风险，且其本身是前期展期风险的主体，且在展期付款过程中发生重大违约行为。 中国泛海此前两次债券均已展期，其中公司债18泛海G1已多次展期，展期过程中实际控制人将为展期债券项下债务提供连带责任保证。 2023年5月17日，公司发布2022年年报，首次披露公司4笔私募债券到期未兑付，构成重大违约行为。 逾期私募债券为：15泛海债、18泛海F3、19泛海F1及此前延期的18泛海F1，目前上述债券已被强制执行或提起诉讼。 世茂此前境内债券已全额展期，并新增项目可用现金流净额作为补充还款来源或以项目公司股权质押。 5月30日，公司公告称，未能完成“20上海世茂”、“21上海世茂”、“21上海世茂”三只债券本金及利息的兑付，构成实质性违约。
年内，有5家房企从延期到实际违约，进一步反映出当年房地产行业内部分化加剧，市场资源高度集中于优质国企，而资质薄弱的房企企业销售、融资等方面依然没有出现好转的迹象，甚至持续恶化，企业持续经营能力持续下降，基本面的走弱进一步导致市场对弱资质企业的认可度下降企业。 债券展期更加困难。 在内外部综合影响下，企业最终会出现大幅违约。 对上述房地产企业信用风险的深入分析表明，激进的债权投资和突出的公司治理问题是企业信用风险暴露的主要原因。 泛海控股起家于房地产行业。 2013年起实施多元化战略，向金融业转型。 通过一系列资本运作，业务迅速覆盖银行、证券、期货、保险、信托、租赁等领域。 执照。 过度依赖资本运作的快速扩张导致企业杠杆率过高。 随后房地产、金融政策收紧，公司内部风险控制问题严重。 民生信托踩雷接连。 国内房地产项目区域集中度过高。 受疫情影响，销售受阻，资金难以流动。 受商业地产行业影响，世茂股份普遍存在项目开发周期长、周转缓慢的问题。 同时，三四线城市占比较高。 2022年，公司销售业绩大幅下滑，且远超行业平均水平。 同时，公司系统内资金交易规模较大，预计将存在大量表外债务。 公开发行股票和实际负债的风险较高，这也将导致公司融资环境的持续弱化。 公司在敏感时期更换了会计师事务所，高级副总裁同时辞职。 2022年度审计报告出具保留意见，内部控制审计报告出具否定意见。 市场信心下降，最终面临信用风险事件。
4、2023年三季度债券市场信用风险展望
展望三季度，在去年底中央经济工作会议“稳是第一、稳中有进”的总基调下，国内政策有望保持稳定，强调改革促发展发展，经济增长动力较弱。 急需恢复常态，整体流动性仍较为宽松。
从债券到期规模来看，2023年三季度信用债到期规模为3.19万亿元，其中带有返售、提前赎回、提前还本金等条款的债券规模约为1933亿元。 8月份到期规模突破1万亿元，到期还款压力较大。 从到期债券企业属性分布来看，国有企业到期规模依然占据主导地位，三季度总计2.93万亿元，而民企到期规模较二季度略有下降，为959亿元。元。 尽管去年以来监管部门进一步落实拓宽民企债券融资渠道的政策，但从债券市场来看，市场投资风险偏好依然较低，资源集中化趋势向高层主导。民营企业信用风险依然比较明显，需警惕高风险行业尾部、自造血能力较差、短期债务周转压力较大的民营企业信用风险。
从分行业来看，分行业债券到期规模仍居城市投资、非银行金融、公用事业、交通、银行等行业首位，房地产、建筑装饰等行业也位列第一。排名比较高。 其中，三季度到期城投债规模达9277.21亿元。 在稳增长和防范系统性风险的双重背景下，近年来地方政府债务管理经验和能力进一步提升。 整体来看，中短期内城投债出现实质性违约的概率仍然很低，但增幅受到控制。 在稳库存政策引导下，预计今年行业融资环境仍将偏紧，区域分化进一步加剧。 债务压力较大的薄弱地区和城投公司的负面舆论最终难以避免。 价值波动风险； 三季度非银行金融机构到期余额5289.83亿元。 与银行相比，非银行金融机构资产质量下行压力更为突出，资本补充和再融资压力可能进一步加大。 资产质量持续走弱 机构性风险明显，资本补充压力或再融资压力较大； 三季度银行到期规模1707.5亿元。 在监管基调不变、守住防范系统性风险底线、强化金融风险防范责任的背景下，银行业风险总体可控。 但随着国内实体经济风险向信贷端蔓延，国内银行金融资产质量下行压力加大，行业分化加剧。 仍需关注部分资本安全薄弱地区城乡商业银行资本补充压力。 民营企业债券到期及行权规模达233.4亿元，其中民营企业债券违约或展期91.97亿元。 第三季度，进一步延期或违约的空间缩小。 展望下半年，考虑到房住不炒的大基调，政策力度会很大，很难再现强刺激的历史。 市场情绪的下滑可能短期内难以扭转。 房地产销售仍面临较大下行压力。 房地产行业低资质逐步出清，但库存仍处于高位。 预计未来房地产行业或将经历较长时期的底部运行。 围绕企业性质、项目布局、融资结构，行业内部分化将持续深化。 资源高度向龙头企业集中，资质薄弱的企业将进一步出清。 在此背景下，需要重点关注项目布局较差、销售端修复进程缓慢、债务负担较大、短期到期压力较大或海外债务延期等负面舆论的资质较弱的民营房地产企业，并且市场信任已经丧失。 短期内难以摆脱融资受阻的压力。 同时，需警惕前期已展期债券的摊销压力。
从个人信用资质来看，一方面，当经济进入复苏通道时，企业核心竞争力和业务资质的差异可能导致信用风险水平出现明显分化。 在需求低迷、内部竞争加剧的环境下，需重点关注二季度行业复苏效果不显着、弱势企业清算风险持续； 另一方面，当前金融体系虽然资金整体充足，但存在分化，再融资能力成为影响企业流动性的关键因素。 市场认可度低、负债高、融资能力弱的企业再融资将更加困难。 公司治理存在缺陷的企业更容易引发外部融资收紧，从而暴露上述企业的偿债压力。
本文违约及展期数据统计截至2023年6月26日。违约及展期数据引自中国评级违约数据库、Wind； 本条所称信用债券包括一般公司债券、私募债券、一般公司债券、一般中期票据、短期融资券、金融债券（不含政策性银行债券）、定向工具、可转换债券、可交换债券、以及政府支持的机构债券。
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