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【天风研究·定集】孙彬彬
购买分析
可转债基本情况分析
金丹转债发行规模7亿元，债务及主体评级为AA-/AA-； 转股价格为20.94元，截至2023年7月11日转股价值为104.44元； 年票息算术平均为1.32元，到期补偿率为15%，对于新发行的可转债来说属于较高水平。 按2023年7月11日6年期AA级中债企业到期收益率折现率6.29%计算，债券底部为85.67元，纯债价值处于平均水平。 其他游戏术语均为市场化术语。 若全部转股，则总股本的稀释压力为18.50%，流通股本的稀释压力为28.60%，对现有股本会产生一定的稀释压力。
胜率分析
截至2023年7月11日，公司前三大股东张鹏、广州诚信创业投资有限公司、深圳市首中教育产业发展股权投资企业（有限合伙）持股比例分别为32.69%、6.44%、5.29%。分别为总股本。 控股股东未承诺优先配置股份。 根据目前的市场收益和环境，预计首日优惠配置规模在81%左右，且无线下配置。 新债网上申购剩余1.33亿元。 由于单账户认购上限为100万元，假设在线认购账户数量在950万至1050万之间，预计成功率在0.0013%-0.0014%左右。
购买价值分析
公司所属行业为食品及饲料添加剂（SW3）。 从估值角度看，截至2023年7月11日收盘，公司PE（TTM）为37.78倍，处于收入相近的10家同行之中。 处于行业中等水平，市值39.51亿元，处于行业中下游水平。 截至2023年7月11日，公司标的股票今年累计上涨0.80%，而行业指数同期下跌8.97%，Wind All A上涨3.58%，波动率近百日周年纪念日为37.96%。 库存弹性处于平均水平。 公司目前股权质押率为3.06%，存在一定的股权质押风险。 其他风险点： 1、原材料价格波动风险； 2、汇率风险； 3、市场竞争加剧等风险。
金丹转债规模较小，债基保障一般，面值高于面值。 市场可能会给出20%的溢价。 预计挂牌价125元左右。 建议积极参与新债申购。
风险提示：本次可转换公司债券还本付息、缺乏担保的风险、可转换公司债券价格波动的风险、发行可转换公司债券到期不能转换为股票的风险、稀释性风险每股收益与折算后净资产的比率 收益率风险、信用评级变动风险
1、金丹转债要素清单
2、东亚可转债价值分析
可转债基本情况分析
金丹转债发行规模7亿元，债务及主体评级为AA-/AA-； 转股价格为20.94元，截至2023年7月11日转股价值为104.44元； 年票息算术平均为1.32元，到期补偿率为15%，对于新发行的可转债来说属于较高水平。 按2023年7月11日6年期AA级中债企业到期收益率折现率6.29%计算，债券底部为85.67元，纯债价值处于平均水平。 其他游戏术语均为市场化术语。 若全部转股，则总股本的稀释压力为18.50%，流通股本的稀释压力为28.60%，对现有股本会产生一定的稀释压力。
胜率分析
截至2023年7月11日，公司前三大股东张鹏、广州诚信创业投资有限公司、深圳市首中教育产业发展股权投资企业（有限合伙）持股比例分别为32.69%、6.44%、5.29%。分别为总股本。 控股股东未承诺优先配置股份。 根据目前的市场收益和环境，预计首日优惠配置规模在81%左右，且无线下配置。 新债网上申购剩余1.33亿元。 由于单账户认购上限为100万元，假设在线认购账户数量在950万至1050万之间，预计成功率在0.0013%-0.0014%左右。
购买价值分析
公司所属行业为食品及饲料添加剂（SW3）。 从估值角度看，截至2023年7月11日收盘，公司PE（TTM）为37.78倍，处于收入相近的10家同行之中。 处于行业中等水平，市值39.51亿元，处于行业中下游水平。 截至2023年7月11日，公司标的股票今年累计上涨0.80%，而行业指数同期下跌8.97%，Wind All A上涨3.58%，波动率近百日周年纪念日为37.96%。 库存弹性处于平均水平。 公司目前股权质押率为3.06%，存在一定的股权质押风险。 其他风险点： 1、原材料价格波动风险； 2、汇率风险； 3、市场竞争加剧等风险。
金丹转债规模较小，债基保障一般，面值高于面值。 市场可能会给出20%的溢价。 预计挂牌价125元左右。 建议积极参与新债申购。
3、金丹科技基本面分析
国内乳酸行业龙头企业
主要从事乳酸及其衍生物的研发、生产和销售。 目前，公司乳酸产能全球第三、国内第一。 乳酸及乳酸盐产品年总产能达18.3万吨，产品销往全球90多个国家和地区。 是乳酸行业的龙头企业。 公司高纯度乳酸自给自足，是国内少数能够生产高光学纯度L-丙交酯的企业之一。 实现了聚乳酸关键原料丙交酯的“两步法”工业化生产。
公司成立于2006年8月10日，2020年4月22日在创业板上市。截至公司招股说明书签署日（7月11日），公司控股股东、实际控制人张鹏先生直接持有32.69%的股份。占公司总股本的%，其中质押股份占公司总股本的1.51%。
2023年Q1，公司营业收入3.24亿元，同比下降14.12%； 营业成本2.75亿元，同比下降6.32%； 归属母公司净利润1600万元，同比下降64.01%。 公司一季度营收较去年同期大幅下降，主要是由于短期市场竞争加剧以及公司乳酸系列产品销量和价格下降所致。
2023年Q1公司销售费用率为1.51%，同比下降0.01pct； 管理费用率为4.98%，同比上升0.83pct； 财务费用率为1.16%，同比上升0.45pct； 研发费用率为3.08%，同比下降0.44pct。
截至2023年Q1，公司经营现金流为-2500万元，同比下降219.11%； 现金比率为1，同比增加0.08； 现金支付比1.11，同比提高0.08； 公司一季度经营性现金流量净额大幅减少，系原辅材料库存较上年同期增加，增值税抵扣及退税返还较上年同期减少所致。去年同期。
全球乳酸产能持续增加，我国乳酸产销量位居世界前列。
乳酸是一种历史悠久的重要有机酸，其衍生物乳酸及其盐类已广泛应用于食品、医药、饲料、化工等传统应用领域。 全球乳酸生产企业主要集中在美国、中国、泰国、西欧、中南美洲和日本。 据智研咨询统计，全球乳酸产能将从2021年的75万吨增至2022年的99.5万吨，增幅32.67%； 中国的产能约占全球的50%。 全球乳酸产能超过10万吨的企业有荷兰、美国的企业，还有我国的金丹科技、安徽丰源等。 前四家企业产能合计达75.5万吨，占总产能的75.88%，我国龙头两家企业产能占总产能的30.65%。
从进出口贸易来看，中国是全球第二大乳酸消费国和第一大乳酸出口国。 虽然目前乳酸的出口量位居世界第一，但与其他国家相比，价格相对较低。 西班牙、法国、比利时、巴西是主要乳酸或聚乳酸企业、工厂所在地，出口量紧随中国，位列前五。 美国市场是全球最大的乳酸消费市场，产能与消费能力较为匹配，主要应用领域为聚乳酸。
上游供应长期保持稳定，供需基本平衡。
上游方面，目前国内生产乳酸所使用的发酵底物主要是从玉米等农作物中提取的淀粉糖。 因此，以玉米为主的农作物种植业是乳酸产业链的上游产业。 从玉米整体供应情况来看，玉米产量从2011年的16701万吨增加到2015年的26936.8万吨，随后逐步回落，稳定在2.6亿吨左右。 2021年，我国玉米产量将大幅增加。 产量规模约2.7亿吨。 相比之下，我国玉米进口量相对较少。 2020-2022年，受国内饲料、医用酒精需求增加影响，玉米进口量将增至2000万吨左右，但与国内产量相比，仍较少。 看来，我国玉米供应总体稳定。 从需求来看，我国每年玉米消费量在2万吨至3亿吨之间，其中工业消费约占30%。 综合供需情况来看，2017年以来，我国玉米总体需求略高于供应。
下游聚乳酸发展前景广阔，国内企业陆续完成技术突破
下游，据智研咨询了解，聚乳酸（PLA）作为近年来兴起的环保绿色新型生物基可降解材料，广泛应用于纺织、塑料、包装、农用地膜、现代医学、3D打印等领域。和消费电子产品。 汽车、农业/园艺、玩具、纺织等新兴应用领域具有广阔的应用前景，对经济社会发展发挥了重要的推动作用。 目前，聚乳酸的初始原料是玉米淀粉发酵生产的乳酸。 由于乳酸一步合成高分子量聚乳酸比较困难，业界通常采用两步法制备，即先将乳酸低聚得到低聚乳酸，然后进行催化。 裂解环化形成丙交酯中间体，然后丙交酯开环聚合制备高分子量聚乳酸。 从产业链来看，聚乳酸产业上游主要包括玉米、甘蔗等农作物、煤炭、液碱等； 聚乳酸下游主要应用于纺织工业、塑料工业、农用地膜、包装材料、现代医疗材料、3D打印等。
美国嘉吉公司于1992年建成了5000吨/年聚乳酸中试线，10年后的2002年以公司名义建成了全球最大的14万吨/年生产线，并以Ingeo®品牌进行销售。 目前，国外企业凭借农产品的成本优势和聚乳酸技术的先发优势，占据全球60%以上的市场份额。 主要厂家有，TCP等。
国内企业将玉米等农产品深加工产品大规模应用于工业领域较晚，聚乳酸产业起步相对滞后。 近年来，随着应用领域扩大和政策推动带来的下游需求持续增长，国内企业陆续完成丙交酯、聚乳酸生产核心技术的获取，降本增效。通过产业链的垂直整合。 快速发展的状态。 目前，我国聚乳酸现有产能约为18.45万吨/年，其中丰源生物和海正生物材料位居前两位，分别为10万吨/年和3.45万吨/年（设计产能为4.5万吨/年）。年）的聚乳酸产能，合计市场份额超过70%。 两家是全球除TCP、TCP外唯一采用“两步法”生产工艺大规模生产和销售聚乳酸的企业。 自2019年TCP切断对国内企业丙交酯供应以来，一批以前依赖进口丙交酯生产聚乳酸的企业因无法获得关键原材料而停止生产聚乳酸，而海正生物质、丰源生物、中粮生物等加速丙交酯生产技术研发并陆续公布研发成果。 国内聚乳酸产能呈现头部集中趋势。
公司是国内领先的乳酸生产商，近年来稳步发展
作为国内乳酸及其衍生物生产的龙头企业，公司已形成年产18.3万吨乳酸及其衍生物的生产能力。 经过多年发展，公司目前在乳酸及乳酸盐产品生产、销售领域处于国内行业领先地位，在研发能力、技术、营销、品牌等方面具有综合竞争优势。 目前，公司乳酸及其系列产品产能位居行业前列。 公司乳酸及其盐类生产能力和技术水平具有较大优势。 。
产品方面，2020年以来，公司主要产品营收保持上升趋势。 从结构上看，公司乳酸产品收入逐年下降，而乳酸及其他产品收入逐年增长。
产能及产能利用率方面：2021年公司乳酸产能大幅增长，主要是年产5万吨高光纯乳酸项目建成投产。 2023年，由于短期市场竞争加剧，产能利用率将下降。 2021年以来，公司乳酸盐产能利用率持续超载，主要是由于乳酸盐产品生产流程短，在不增加主要设备的情况下增加直接人工和改进操作流程以提高生产效率。
公司积极拓展海外业务。 公司设有国际贸易合作部和海外销售子公司，负责国际市场的开发和产品销售，采用经销商销售与直销相结合的销售模式。 2020年以来，公司海外销售快速扩张，占营收比重由2020年的26.21%增至2022年的33.91%。2023年1-3月，受短期市场竞争加剧影响，海外销售同比下降年。
公司完成PLA生产核心技术突破，产品需求有保障
公司积极向乳酸产业链上下游延伸，上游玉米种植探索一条线，上游玉米种植淀粉探索，淀粉及副产品生产，乳酸及其盐/酯生产，综合副产物利用、下游丙交酯、聚乳酸及PBAT生产、生物降解材料共混改性全产业链发展模式。 目前，公司与南京大学合作，已掌握并具备规模化生产聚乳酸关键中间体丙交酯的工艺技术和能力。 经过前期的多次尝试和调整，公司现已具备工业化生产合格丙交酯的能力和技术，并成为国内为数不多的能够生产高光学纯度L-丙交酯的企业之一，实现了“两步走”法”生产聚乳酸 工业化生产关键原料丙交酯。 2022年1月，公司已完成万吨丙交酯生产线建设。 公司预计2024-2026年聚乳酸实际产能分别为4.5万吨、6万吨、7.5万吨。 现阶段建议关注公司聚乳酸后期技术落地及丙交酯产能后续扩张。
鉴于未来聚乳酸产品主要直接销售给终端用户，公司制定了有针对性的销售策略，如：重点发展新材料、纺织、医疗器械等领域的国内外知名客户。其他行业、发展经济发达地区等具有辐射能力的中心城市建立区域销售中心，积极寻求产品出口途径等。 公司已与部分下游客户签订了《采购意向书》。 未来三年（2024-2026）预计客户预期采购量占比将超过年产能的70%，且逐年增加。
截至2023年7月11日，公司PE（TTM）为37.78倍。 从历史上看，公司目前估值处于较低水平。
募集资金项目分析
本次募集资金中5.5亿预计用于年产7.5万吨聚乳酸生物降解材料新型材料项目，1.5亿用于增资。 其中，年产7.5万吨聚乳酸生物降解新材料项目自开工之日起建设期为24个月。 项目实施主体为公司子公司金丹生物，项目实施地点位于河南省周口市郸城县富强北路以东、建业大道以南建设用地。 项目建成后，将形成年产7.5万吨聚乳酸的生产能力。 该项目税后财务内部收益率为20.71%，税后静态财务投资回收期约为6.12年（含建设期）。 本项目第一年至第五年预计营业收入为0元、0元、88,142.26万元、117,523.01万元、146,903.76万元。 前五年营业收入逐步增长至预期收入水平，第六年及以后营业收入保持稳定。
本次募集资金项目实施前，公司已完成在聚乳酸等降解材料领域的相关布局，并明确了有针对性的产品营销策略，具有稳定的原材料供应保障和原材料成本优势。 本次子资金项目紧密围绕公司主营业务实施，将有助于公司抓住行业发展机遇，充分发挥乳酸生产规模优势，延伸产业链，优化产品结构，进一步提高公司的竞争力。提升公司盈利能力和综合竞争力，巩固行业领先地位，推动公司“建设世界一流生物新材料基地”发展战略目标的实现。
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