财经新闻网消息：
古人云：“道有其时，物有其势，何谓道更重要？顺应时势。何谓比时更重要？顺应潮流。” 当今社会还有一句话叫“站上风，猪也能飞”。 投资时顺应趋势，事半功倍； 逆势而上，事半功倍。 投资的“动力”是什么？ 宏观经济增长趋势、产业发展变化趋势、货币政策和资本市场改革趋势。 如果将股价视为利润*估值（P=PE*EPS），则宏观经济和产业发展主要与利润相关，而货币政策和资本市场改革则更多与估值相关。
“观势者智，乘势者胜。” 在我的投资框架中，把握趋势可能比选择个股重要得多。 把握经济的β、行业的β、风格的β可能会给投资组合带来巨大的收益。 效果更好。 因此，我投入大量精力进行宏观趋势的研究和中等水平行业的比较，先挖掘出时代的“β”，然后从“β”中寻找个股的“α”时代的。
用“周期思维”感知经济和股市状况
在我们周围的世界中，有一些模式和事件随着白天、黑夜和季节不断重复出现。 老子在《道德经》里有这样的一段话：“物有杂居，先天而生，孤独而孤独，独立而不变，周游而不死。” 也就是说，有一种东西是在天地形成之前就已经形成的。 已经存在。 它的声音听不见，它的形状看不见，它寂静空虚，不依赖任何外力而独立存在，长久不息，循环不竭。 经济、市场、企业也不例外。 和世界一样，它们有规律地重复运行，这就是经济周期、市场牛熊周期、企业生命周期。
宏观经济的周期性波动对市场状况和部分行业景气度产生影响。 过去，美林根据美国30多年的经济数据，从增长和通胀两个维度将经济划分为四个不同阶段（复苏期、过热期、滞胀期和衰退期），并告诉我们：我们不同的时期应该投资什么样的资产、哪些行业。 这就是美林投资时钟模型，常被用来指导大类资产配置和行业轮动。
但后来，投资者发现美林时钟的有效性遇到了挑战。 造成这一问题的主要原因并不是经济不再出现周期性波动，而是这种“破船求剑”的周期划分技巧已经为大多数投资者所熟悉。 ，我们很难通过这种方式获得明显的超额收益。 因此，投资者从货币流向的角度找到了新的代理指标，即代表融资需求的中长期贷款或社会融资，以及代表资本供给的货币政策，将融资需求的升降与宽松结合起来。和收紧货币政策。 ，并将其分为四个维度，这是经济周期的另一种表现。
我个人认为，对于经济周期的研究和理解，没有必要追求精确的定量表征。 这样的操作难度较大，也不一定能取得好的效果。 但作为投资者，我们还是需要研究经济周期，关注指标的走势和边际变化，从而感受经济的冷暖，进而感知股市的状态，因为涨跌市场的下跌与经济有关，很多行业的景气变化也与宏观经济高度相关。
当股市估值低时，多关注宏观层面的乐观变化，当股市估值高、市场情绪高时，多关注宏观层面的风险。 作为专门的账户投资经理，我们的目标是在赚取收入的同时，将净值的提取控制在一定范围内。 因此，时机是投资的重要组成部分。 不过，这里所说的时机并不是频繁交易（这种方式胜率较低，容易反复面对），而是从宏观层面把握大浪，即股市估值处于历史低位时当股市估值较高、宏观出现一定风险迹象时增仓、减仓。 这种看似简单的方法，如果节奏掌握得好，可以减少损失或者赚取不对称的收益。
宏观与中观结合，把握基本面趋势
投资中的“势”分为宏观经济增长趋势、产业发展变化趋势、货币政策和资本市场改革趋势，其中经济增长和产业发展趋势被列为基本面趋势。
过去几年，A股市场在基于基本面的投资热潮中火爆。 其理论基石是当前盈利因素与当前股价具有很强的相关性，即景气程度决定相对回报水平。 我们曾经做过一个研究，把所有上市公司当年的利润增速从高到低排序，分为10组。 从业绩来看，利润增速较高的公司集团，往往当年股价涨跌幅较大； 同样，将行业整体利润增速与当年行业指数涨跌幅度进行比较，利润增速较快的行业往往年内波动较大。
如何利用A股股价涨跌与基本面趋势的高度相关性？ 首先，我们按照不同的核心驱动力对行业进行分类，将所有行业分为与经济增长正相关的行业（60%市值权重，下同）和与经济增长弱相关或负相关的行业（ 40%）。 与经济增长正相关的行业可分为房地产链（10%，房地产、家电、建材、家居、钢铁等）、顺周期投资（15%，银行、保险、化工、机械） 、煤炭等）、可选消费（20%、汽车、食品饮料、纺织服装、社会服务和零售等）、出口/全球宏观相关（10%、有色金属、石油、半导体） 、CXO等）等四大类。 与经济增长弱相关或负相关的行业主要包括新能源链（15%）、TMT（10%）、军工、医药、强制消费、公用事业、建筑等。
其次，根据经济实力和行业趋势选择行业。 对于与经济正相关的行业，需要研究经济波动的强度以及主要驱动力是什么； 对于新能源、TMT、军工等与经济关联性较弱的行业，重点关注新产品、新技术、渗透率、替代率等变化。 当经济周期波动上行时，分析其主要驱动力是投资（重点关注房地产投资）、消费还是出口，然后将相关行业作为重点研究对象。
一般来说，当经济强劲复苏或过热时，往往伴随着较高强度的投资。 这个时候我会更加关注产品具有价格弹性的上游产业。 比如，2009年“四万亿”投资拉动国内经济强劲复苏，带动各类上游周期股飙升； 2017年“棚改”高潮与“供给侧改革”政策叠加，不少传统行业需求增长超过供给增长，钢铁、煤炭成为全年增幅最高的行业。 而当经济疲软复苏或浅度衰退时，我会更加关注与经济疲软相关的新能源链和TMT产业趋势变化。 例如，2020年，在全球碳中和的背景下，电动汽车、太阳能储能的渗透率和替代率将加速，相关产业将引领崛起。 无论是经济增长的β，还是行业趋势的β，都是与基本面相关的β。 股价的变化与基本面的变化密切相关。 预期利润增长的急剧下降可能预示着行业趋势的终结。
还有另一种β机会，它与估值更相关。 它是特定货币环境和特殊资本市场体系下的风格β。 比如，2014-2015年的“一带一路”市场，一些国际工程公司的PE估值从10倍上涨到50多倍。 比如，2020年的“茅指”市场，部分白酒龙头企业的PE从历史水平的20-30倍提升至70倍PE。 这与全球宽松货币政策和外资持续流入的背景有关。 不过，这类行业的涨跌也与基本面的变化有关，但当估值明显偏离合理水平时，需要判断是否是某些特殊的货币政策环境和资本市场环境造成的，然后把握核心变量继续跟踪（如2014-2015年融资融通余额、2020年美债利率和外资流量），警惕核心变量变化风险。
抓住核心矛盾，与循环共舞
选定重点投资方向后，我们需要思考如何找到行业中增长最快的细分领域，进一步筛选出好的企业。 不同行业有不同的行业生态、周期规律、竞争格局，选股的侧重点也不同。 例如，在房地产的上升周期中，如果我们想抓住家电、家居、建材等领域的投资机会，那么研究房地产行业的经济变化将具有重要意义。
再比如，当光伏、风电等新能源快速取代传统能源时，有人认为电力行业盈利波动不大，估值天花板较低，不值得研究。 但事实上，国内新能源的长期需求空间很大程度上取决于我国这“五大四小”发电集团的需求。 也就是说，即使我们不投资电力，为了更好地了解新能源的产业前景，我们仍然需要将电力纳入研究范畴。
对于成长型投资，海外对标是常见的研究视角。 例如，特斯拉在美国股市上市。 许多国内投资者不投资美股。 然而，当2020-2022年新能源汽车渗透加速时，很多投资者都会研究特斯拉。 原因在于，它对新能源汽车产业链的投资有很大帮助。 去年底以来，AI产业成为资本市场关注的重要方向。 对于研究英伟达和华为大型机型的投资者来说也是如此。
深入研究行业核心矛盾后，在个股选择上，如何在β较大的背景下找到个股的α？ 我认为，首先要分清个股超额收益的来源，然后根据其来源进行有针对性的研究。
遵循上述基本趋势框架，个股的超额收益有两个来源，一是渗透率、市场份额和替代率，二是供需不匹配带来的价格弹性或超额利润弹性。
前者渗透率呈S曲线，基本面发展趋势较为清晰； 主要跟踪市场份额和替代率，重点关注企业竞争力。 比如，对于一个从0-1的成长型行业，选股时更应该关注公司的竞争力、技术实力、逻辑卡位优势。 对于这种机会，只要能判断出行业趋势，就已经成功了一半以上。 对于1-N的成长型行业，主要关注业绩增速的规模、确定性和可持续性，对公司所在行业、竞争格局、盈利能力等进行研判。
当宏观经济处于强劲复苏或过热阶段时，我更关注产品价格灵活的中上游周期性行业。 个股的超额收益来自于供需不匹配带来的价格弹性或超额利润弹性。 重点关注两个方面：一是中短期价格弹性能够给公司带来利润弹性； 第二，当前的绝对估值水平及其历史分位数水平。 这里的估值可能是PB、市值/产量、市值/产能等。
查理·芒格说：“投资游戏的名字就是持续学习。即使你接受过良好的训练，即使你有才华，你仍然需要继续学习。” 我的投资框架非常关注行业的β机会，盈利能快速增长或者估值提升的行业会重点关注，有望实现戴维斯双击增长的行业是研究的核心方向。 然而，在不同的年份，股市的状况和行业的景气度都发生了变化。 快速成长的行业也不同，这需要我不断学习和熟悉新的行业，不断积累和提高自己的认知能力。
投资经理简介：沉浩，8年证券行业从业经验，3.5年投资管理经验，管理学硕士，注册会计师，中级经济师。 现任广发基金专户投资经理，曾任广发基金宏观策略部研究员、海通证券研究所策略研究员。
免责声明 ① 本网所刊登文章均来自网络转载;文章观点不代表本网立场,其真实性由作者或稿源方负责 ② 如果您对稿件和图片等有版权及其他争议,请及时与我们联系,我们将核实情况后进行相关删除 ③ 联系邮箱:215858170@qq.com
Copyright © 2017-2018