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中信证券研报指出，A股进入“转折年”，受投资者预期和心态变化影响，市场波动较大。 这一轮经济复苏是循序渐进的过程。 政策全面保障经济持续稳定增长。 A股盈利打压因素缓解后，下半年将迎来底部温和回升。 同时，海外金融风险叠加、欧美经济衰退、大选周期持续扰动市场。 随着基本面预期的逐步改善，投资者心态将回归稳定，行为模式将从短期主题博弈回归到长期业绩主导。 在投资模式转型期，A股市场依然震荡。 乘风破浪，建议以业绩为主，兼顾政策主线。 具体而言，二、三季度重点配置“安全”主线中具有政策催化剂或业绩优势的产品，四季度开始转为恢复性交易。
全文如下
A股丨乘风破浪：2023年下半年投资策略
进入“转折年”的A股受投资者预期和心态变化影响，市场波动较大。 这一轮经济复苏是循序渐进的过程。 政策全面保障经济持续稳定增长。 A股盈利打压因素缓解后，下半年将迎来底部温和回升。 同时，海外金融风险叠加、欧美经济衰退、大选周期持续扰动市场。 随着基本面预期的逐步改善，投资者心态将回归稳定，行为模式将从短期主题博弈回归到长期业绩主导。 在投资模式转型期，A股市场依然震荡。 乘风破浪，建议以业绩为主，兼顾政策主线。 具体而言，二、三季度重点配置“安全”主线中具有政策催化剂或业绩优势的产品，四季度开始转为恢复性交易。
▍市场回顾：2023年A股将进入“转折年”，投资者心态的变化将引发市场震荡。
2022年以来打压A股的多重因素在今年迎来拐点，其中政策预期、盈利增速、外部扰动等拐点都将明朗化。 今年以来，经过经济复苏预期与实际数据的再平衡，投资者预期从过度乐观迅速下修至目前的过度悲观冰点。 在此期间，以业绩和博彩为主的主动型基金自今年年初以来占据市场主导地位。 题材 成交极端，炒股极端。 在市场极端分化和机构排名的压力下，炒股的机构投资者心态失衡，行为模式也发生了巨大变化。
▍国内环境：经济复苏是循序渐进的过程，政策全面保障经济持续稳定增长。
1）经济平稳复苏是一个循序渐进的过程。 首先，疫情后国内经济的复苏是一个渐进的过程，处于产业结构优化的长周期之中。 经济阶段性分化是“就业、收入、消费”循环逐步重启的常态。 其次，预计今年三季度国内库存周期将见底，下半年民间投资将逐步回暖，将推动工业部门复苏走出“困境”。工业产品通缩”。 全年低点。 三是下半年服务业恢复有望转化为就业全面增长和信心恢复。 同时，财税收入、房地产投资和销售同比继续好转。 最后，预计~4季度GDP同比分别增长8.0%、5.2%和5.8%，全年GDP同比增长5.9%。 良好的基础。
2）政策全面保障经济持续稳定增长。 首先，今年国内货币政策将保持稳健宽松的导向。 操作方面，预计今年仍有降准25个基点的空间。 三季度MLF可能还有10bps的降息空间。 结构性货币政策将继续支持实体经济重点领域，通过公开市场操作实施。 维持 DR007 在政策利率附近运行。 其次，下半年宏观流动性总体宽松。 三季度末和四季度初财务数据可能会明显回升。 年底社会融资同比增速有望回升至10%； 降息后，10年期国债收益率将触底回落至2.5%至2.6%区间，随着经济内生动力回暖，四季度将回升至2.8%左右. 最后，与短期刺激相比，国内决策层保持了定力，强调以改革促发展，全面保障经济持续稳定增长，这也符合本轮经济复苏的内在要求。
3）A股盈利在低迷因素缓解后迎来底部温和回升。 价格因素（PPI快速回落）、滞后效应（汽车等大宗消费品需求一定程度透支）和全球因素（海外需求疲软）对A股盈利的打压将在下半年逐渐消退年。 预计中证800非金融板块利润增速将在上半年触底反弹，下半年转正。 ~Q4单季度净利润同比分别为-2%、-1%、12%、11%。 同比数字分别为4%和14%。 主要行业层面，下半年基数效应恢复常态后，工业板块利润有望恢复正增长； 消费业绩有望得到持续验证，为非金融板块贡献较大利润增长； TMT关注创新品类对需求的影响下半年，医药盈利能力明显提升，后疫情复苏的盈利能力有望更多体现； 大金融板块盈利能力稳定，资产质量改善趋势有望延续。
▍海外风波：金融风险、欧美衰退、大选周期叠加。
1）美国金融体系将面临债务上限博弈和银行业危机的“灰犀牛”考验。 一方面，两党在美国债务上限问题上仍存在较大矛盾。 6月初将迎来第一个默认观察点。 预计违约日期将推迟至7月底8月初； 无论最终债务上限是否上调，债务供应预期的剧变，叠加美联储激进的资产负债表缩表，美债市场流动性不容乐观，收益率波动和金融风险将被放大。 另一方面，美国银行体系的流动性和信用危机挥之不去。 由于利差较大，在美联储降息前，美国中小银行仍将面临负债端存款的持续流出。 商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）集中在第四季度。 由于空置率上升，再融资过程中可能出现大规模违约，将再次冲击银行体系资产端，个别银行的流动性问题将持续暴露。
2）欧美经济增长动能进一步减弱，降息启动可能慢于预期。 美国的去通胀进程仍在继续，但速度可能会放缓。 经济处于扩张末期，并逐渐出现疲软迹象。 上半年消费需求的韧性难以延续全年。 预计三季度末或四季度初进入浅度衰退。 欧元区能源危机压力有所缓解，加息影响日趋明显。 其经济结构比美国对利率更为敏感，其经济前景也更加不确定。 货币政策方面，美联储有望在6月停止当前的加息周期，欧央行仍有两次25bp的加息空间，日本央行或调整宽松政策。 但考虑到通胀的制约，预计美联储未来首次降息的时间将晚于目前市场的乐观预期。
3）随着“超级选举年”临近，引发地缘动荡的因素将增多。 2023年以来，全球地缘政治格局“分裂”特征凸显。 一方面，中国有望积极构建覆盖全球的伙伴关系网络。 今年下半年，“一带一路”、金砖国家、G20、APEC等系列峰会值得关注。 另一方面，从四季度到明年年初，随着2024年“超级选举年”的临近，台湾、俄罗斯、美国的选举将陆续开始，潜在的地缘外部风波可能会逐渐增加。
▍行为模型：从短期主题游戏回归长期业绩主导。
1）短线主题博弈偏激，投资者心态失衡。 今年以来，宏观流动性整体偏宽松，经济预期由高位下修。 这段时间，市场上主动型资金避开顺周期产品，而是聚焦热点题材看空做空。 资产管理行业整体缺乏增量资金。 与以往A股的存量博弈相比，今年主动资金的占比和绝对体量更高，增加了博弈的难度。 短期主题博弈的核心是获取信息流。 在信息爆炸时代，主观多头机构在信息获取和解读方面的领先优势正在逐渐被抹杀。 以行业为主题的 ETF 可以提供更极端的持有量和更快的净资产回报。 被动产品的出现分散了通过主动产品配置到热门行业的资金。 主观多头在权重品种和题材热点之间反复震荡，上半年净值表现不佳导致心态失衡。
2）投资者心态回归稳定，行为模式回归长期业绩导向。 尽管信息流发挥的作用有所减弱，但机构投资者在基于业绩的长期选股策略上仍具有专业优势。 目前此类策略暂时失败的核心原因是市场对经济增长的信心严重不足，导致GARP（合理价值增长）等策略持股的长期增长定价更加严格，机构核心持股经历了长达2年的泡沫。 在抛售过程中，景气拐点尚未出现，导致市场对机构持股估值崩盘的偏见暂时没有改变。 预计随着国内经济回暖，企业对明年经营状况逐渐乐观，投资者心态回归稳定，市场将恢复对长期增长的信心，扭转资金刻意回避机构核心仓位的行为，中长期选股策略将迎来业绩变现。
▍市场研判：投资模式转型期市场波动性仍较大，配置建议以业绩为主，兼顾政策主线。
1）投资方式转换期市场波动性仍然较大。 一方面，海外金融风险、欧美经济衰退、大选周期三大因素叠加，A股投资者行为模式逐步转换，预计市场波动仍将保持较大。 另一方面，随着国内经济逐步逐步复苏反映在数据上，A股业绩将在打压业绩的因素消退后温和触底回升，投资者对国内经济的预期也将慢慢回升从目前的冰点上升。 随着投资者心态回归稳定，长期增长信心恢复，长期业绩成为市场交易的主导力量，在基本面预期恢复的护航下，A股将乘风破浪。下半年受外部干扰。
2）配置以业绩为主，兼顾政策主线。 首先，二、三季度，建议继续关注具有政策催化预期或业绩优势的“安全”主线产品，具体包括，①科技安全领域：预计国家数据局将在年底前成立。 数据资源体系、数字基础设施、人工智能技术将成为政策发力的重点。 围绕数字经济主题和尚处于起步阶段的AI行业，可重点关注运营商、芯创、AI芯片、服务器、光模块等； 自主可控仍是全年科技安全主线。 建议关注年内业绩/政策有望实现的半导体设备； 此外，储能和面板有望在下半年迎来周期底部反转。 ②在能源资源安全领域，全球流动性拐点明显、国内经济复苏预期、长期供给侧约束等因素依然存在，支撑大宗商品价格。 “一带一路”峰会在即，传统能源领域或将深化 合作的主要切入点为传统能源推荐年内有价格支撑的油、气、煤等品种； 新能源方面，内需基本保持稳定，新能源汽车、风光互补成为出口结构中的亮点。 从盈利弹性来看，建议关注储能、充电桩、电力设备。 ③在国防安全领域，业绩增长的可持续性将成为当前军工板块选股的核心考量。 军事通信、战场感知、航空发动机推荐。 其次，继续关注新周期医药行业的盈利能力，看好生物医药板块触底反弹的机会。 建议重点关注国内自强、国际化、高端制造、普惠医疗等领域的优秀企业。 最后，进入四季度后，随着抑制经济的因素逐渐消退，国内经济复苏的飞轮效应初步显现，海外新一轮降息预期更加明朗。 长期潜在回报的基本策略。
▍风险因素：
疫情的反复影响超出预期； 中美在科技、贸易、金融等领域的摩擦加剧； 国内政策和经济复苏不及预期； 国内外宏观流动性收紧超预期； 俄罗斯和乌克兰之间的冲突进一步升级。
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