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【天风研究·定集】孙彬彬/张文兴（联系人）
未来战略展望
在转债估值高位震荡的基础上，全口径百元溢价率本周突破29%后迅速回落。 我们继续上周的周报2023-7-09《可转债估值高位震荡有下跌机会》——在股市和债市的双重支撑下，短期内可转债估值高位震荡或将持续，但这仍然是一个脆弱的平衡，需要对高波动性保持警惕。
近期，新券估值过高的问题困扰着二级市场。 数据上是这样吗？ 我们将尚未进入转股期的可转债定义为次新债，单独计算其百元溢价率，并与市场整体百元溢价率进行比较。 该市场在2021.07之前确实存在过一段时间——次新券的性价比至少不逊色于整个市场。
但在整个市场估值快速上涨后，次新债大部分时间都保持着一定的超额溢价率。 我们认为最重要的因素在于整个市场溢价率较高（特别是全口径百元溢价率接近或超过30%），进入转换期的标的需要考虑对溢价的抑制。可转债估值受赎回条款影响，而次新债受影响相对较小。 从历史上看，大多数时候，高价债券占比与新增超额溢价率保持相对一致的趋势。
但今年4月以来，由于股市走弱等原因，高价债占比大幅下降，而次新超额溢价率却居高不下。 这该如何解释呢？ 我们认为可能还有另一个因素值得考虑——可转债的供应。
如果把次新债市场视为一个相对分散的市场，次新债市场与股票市场的需求侧差异可能并不大，但供给侧的季节性波动较为明显，尤其是在今年上半年。 可转债供给大幅萎缩——23H1新上市可转债总余额约728.51亿元，低于22H1同期的1564.82亿元，接近18H1的639.47亿元。 新债供给疲软，使得原本不弱的流动性只能囤积在越来越少的次新债中。 因此，目前“强赎回效应”并不强，子消息超额收益率仍保持相对水平，同时全口径估值也处于历史高位，因此市场将有近期深有感触——新债估值过高。
下半年，次新债高估值状态或将改变。 我们认为源于以下两点：
1）全口径估值持续上调可能较困难。 继续我们2023-07-03《2023年中期可转债策略：见昨夜雨湿，谈今朝新貌》，今年可转债估值或将继续窄幅波动区间，而我们认为28%是经济基本面大幅改善之前区间的上缘，截至2023年7月14日，全口径百元溢价率为28.10%。 我们相信，继续突破将会更加困难。
2）新优惠券的供应目前正处于拐点。 从可转债发行各阶段的历史对比来看，6月网上发行依然疲软，但7月则大幅回升（7月仅统计前12天）。 预计3季度“新券荒”将逐步缓解，次新超额溢价率支撑减弱，次新券高估值或迎来回落。
建议关注深豪、永02、百洋、科伦、奈普、树语、瑞创、发本、中冲2、兆路等相关转债
风险提示：统计规律失灵的风险、经济复苏不及预期的风险； 海外紧缩政策超预期的风险； 欧洲、亚洲等地缘政治风险
一、可转债市场点评
本周股市强势反弹，风格分化明显。 本周上证综指、深成指、创业板指分别上涨1.29%、1.76%、2.53%。 从风格上看，大盘优于小盘，成长性优于价值型。 行业为电子、食品饮料、化工、有色金属等强势经济相关行业，零售商业等表现良好。 在转债估值高位震荡的基础上，全口径百元溢价率本周突破29%后迅速回落。 “下跌的机会”——在股市和债市的双重支撑下，转债估值短期内可能会持续高位震荡，但仍属于脆弱平衡，需警惕高位波动。
次新债超额溢价率是否创历史新高？
近期，新券估值过高的问题困扰着二级市场。 数据上是这样吗？ 我们将尚未进入转股期的可转债定义为次新债，单独计算其百元溢价率，并与市场整体百元溢价率进行比较。 该市场在2021.07之前确实存在过一段时间——次新券的性价比至少不逊色于整个市场。
但在整个市场估值快速上涨后，次新债大部分时间都保持着一定的超额溢价率。 我们认为最重要的因素在于整个市场溢价率较高（特别是全口径百元溢价率接近或超过30%），进入转换期的标的不得不考虑对溢价的压制。赎回条款对可转债估值影响较大，而次新债受影响相对较小。 从历史上看，大多数时候，高价债占比与次新超额溢价率保持着相对一致的趋势。
但今年4月以来，由于股市走弱等原因，高价债占比大幅下降，而次新超额溢价率却居高不下。 这该如何解释呢？ 我们认为可能还有另一个因素值得考虑——可转债的供应。
如果把次新债市场视为一个相对分散的市场，次新债市场与股票市场的需求侧差异可能并不大，但供给侧的季节性波动较为明显，尤其是在今年上半年。 可转债供给大幅萎缩——23H1新上市可转债总余额约728.51亿元。 与22H1同期的1564.82亿元相比，已经接近18H1的639.47亿元。 新债供给疲软，使得原本不弱的流动性只能囤积在越来越少的次新债中。 因此，目前“强赎回效应”并不强，子消息超额收益率仍保持相对水平，同时全口径估值也处于历史高位，因此市场将有近期深有感触——新债估值过高。
高估值次新债或将迎来转机
下半年，次新债高估值状态或将改变。 我们认为源于以下两点：
1）全口径估值持续上调可能较困难。 继续我们2023-07-03《2023年中期可转债策略：见昨夜雨湿，谈今朝新貌》，今年可转债估值或将继续窄幅波动区间，而我们认为28%是经济基本面大幅改善之前区间的上缘，截至2023年7月14日，全口径百元溢价率为28.10%。 我们相信，继续突破将会更加困难。
2）新优惠券的供应目前正处于拐点。 从可转债发行各阶段的历史对比来看，6月网上发行依然疲软，但7月则大幅回升（7月仅统计前12天）。 预计3季度“新券荒”将逐步缓解，次新超额溢价率支撑减弱，次新券高估值或迎来回落。
建议关注深豪、永02、百洋、科伦、奈普、树宇、瑞创、发本、中冲2、兆鹿等相关可转债。
2、每周市场走势
截至周五收盘，上证指数收报3205.57点，全周下跌0.17%； 中证转债收于406.25点，全周上涨0.10%。 从股市行业表现来看，综合金融（3.8%）、煤炭（3.4%）、汽车（3.0%）位列行业前三； 跌幅前三名分别是传媒（-4.7%）、计算机（-2.9%）、电力设备和新能源（-2.4%）。
本周，丽子转债上市。 两市共有323只可转债上涨，占比64%。 可转债（13.24%）、银信可转债（12.15%），表现前五名的是蓝盾可转债（-82.49%）、英联可转债（-31.88%）和恩杰可转债（-16.64%） 、润建转债（-14.53%）、华丰转债（-12.60%）； 从相对估值来看，溢价率较高的转债有229只，占比46%。 变动幅度前五名分别为盈科转债（149.40%）、太平转债（31.49%）、天铁转债（22.59%）、乐歌转债（18.72%）、德尔转债（18.08%）。 变化最大的五位分别是蓝盾转债（-323.13%）、铁汉转债（-60.05%）、英联转债（-33.33%）、恩杰转债（-25.11%）、智动转债（-23.34%） ）。
本周估值变化：本周部分权益可转债转股溢价率下降0.43个百分点至24.52%，部分债务可转债到期收益率下降0.08个百分点至1.21%。
本周各评级可转债按回售收益率排名如下：
3、重要股东减持股份情况
本周发布可转债减持公告的公司：无。
4、可转债发行进展情况
一级市场审批步伐加快，金达威（18.2亿元，下同）、太阳能（63.0）、安吉科技（8.8）等方案均已获得董事会批准。 天润乳业（9.9）、合川科技（7.5）、恒帅（4.3）获证监会受理。 恒辉证券（5.0）、威视电子（5.9）、汇成（12.0）、北京北方（11.3）均获得股东大会审议通过。 金钟（3.5）、上海爱录（5.0）、红墙（3.2）、协鑫能源科技（25.5）、信测标准（5.5）、亚创电子（3.6）、威海光泰（7.0）、宇邦新材（5.0）经发行审核委员会审议通过。 奥瑞金（9.4）、明利达（10.0）、东宝生物（4.6）获证监会核准。 晶澳太阳能（89.6）、岱美（9.1）、芙蓉科技（6.4）、新疆众和（13.8）、金虹燃气（10.2）、大冶（4.8）、金丹科技（7.0）发布公告。
5. 私募EB项目更新
本周私募EB项目进度更新如下表所示：
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