rating狗：9月22日新发债券信评定价报告

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　　YY：9月22日新发债券信评定价报告+9月21日一级发行分析+9月21日二级成交分析

    9月21日一级发行分析 　

    信用分化加剧，弱资质民企与城投估值体系面临崩溃

　　9月21日一级发行已经出结果的26只，其中低于预期的4只，高于预期的10只，其余符合预期。

　　发行利率高于预期的债券多是因为信用资质的担忧：17建租01的发行人是商务部监管融资租赁公司，股东背景较好，但是近年应收融资租赁款不良率有所提升，且存在辉山乳业3亿元租赁款回收问题尚待解决。17蒙草SCP001是民营创业板上市公司，核心业务包括生态修复、种业科技、现代草业，近年业务规模保持较快增长，下游客户以政府部门为主，账期比较长，应收账款增长幅度较大，现金流比较紧张；公司主要从事装饰工程施工业务，核心资产及收入利润均来自上市公司并表所得，公司本部处于资不抵债状态（上市公司股权按照成本计价），存量银行间品种债券合计22亿，其中17亿一年内到期，存在很大的债务周转压力；17如意科技CP001发行人是山东主要从事纺织、服装和贸易业务的民企，主营业务经营尚属稳定，但是近期公司股权划转问题对公司有一定负面影响，且存在较大规模的对外担保；17正奇01是联想旗下金融公司，业务涉及融资租赁、小额贷款、担保、典当等，近期逾期率上升较快，面临较大信用风险暴露；17万达CP004发行人主要从事石化、轮胎制造等业务，存在较大规模的互保。高于预期的产业债基本集中在第6-7档，且高于预期的幅度往往很大，反映了低等级产业债的实际市场价格已经于估值相距甚远。

　　低于预期的产业债券中，17富通CP002本身资质一般，低于预期主要是我们相对曲线上调利率过多了。17新光控股CP001发行利率低于预期较为意外，考虑该主体交易所债券的成交利率很高，可能存在非市场因素，不过相较前几个月的取消发行，边际上还是有一定改善。高等级产业债基本以符合预期为主。

　　城投债

　　高于预期的均是长久期、低评级债券：17云城投MTN001是云南省平台，发行利率高主要是受区域影响；17连云恒驰01发行主体是连云港(601008,股吧)灌云县平台，当地经济规模较小；17马雨山债02发行人是马鞍山雨山区平台，担保方为中合担保（海航为实际控制人）；17蒸城投资债01发行人为衡阳县平台，担保方为重庆兴农担保，主体与担保方资质均较弱。

　　低于预期的城投债为资质较好的17深投控SCP002和17普陀城投MTN002，主要是我们评级给得偏低了。17深投控SCP002发行主体是深圳市投融资平台，区域经济实力很强，经过检视，该主体评级为第2档更为合适。17普陀城投MTN002发行主体是上海市普陀区平台，考虑到普陀区为上海主城区之一，经济实力很强，评级调整为第4档更为合适。

　　总之，从9月21日一级市场发行情况来看，信用上的分化变现得更加明显，资质较好的主体，发行情况基本以符合预期为主。而资质较弱的品种，例如短久期的民企债券和长久期的弱资质城投债券，发行利率则往往大幅高于预期，历史估值数据往往丧失了参考价值。

　　9月21日二级成交分析

　　市场情绪谨慎，债市震荡

　　9月21日，央行开展600亿元逆回购，利率持平，当日600亿元逆回购到期，完全对冲；资金面继续好转，银行间回购利率回落；交易所回购利率总体上行。3M存单价格下行，股份行一级发行利率下行3BP至4.35，需求比较旺盛。

　　利率债现券情绪一般，收益率整体震荡上行。10年国债活跃券170018收在3.6325，较上一交易日上行1.25BP，10年国开活跃券170210收在4.3425，较上一交易日上行2.5BP。

　　信用债表现尚可、成交一般，AAA好名字成交一般，估值附近成交居多，偶有高估值成交；AA和AA+城投低估值成交居多；民企低估值成交居多，偶有资质偏弱品种高估值成交。

　　总体来看，市场情绪谨慎，债市震荡。

　　17华电SCP012期限短，高估值成交分析意义不大。

　　1.54+2y

　　16珠管01成交在8，高估值130BP；发行主体广东珠江投资管理集团有限公司民企，珠江系企业之一（广东珠光集团、广东韩建投资、广东新南方集团、合生创展、珠江人寿等），主营电力、煤炭供销和高速公路投资与运营，同时参股电力和高速公路类企业，受煤价走高和利用小时下降影响盈利弱化，现金流表现尚可；公司债务结构和经营模式基本匹配，短期流动性风险不大，长期看面临较大偿债压力；整体资质一般。高估值成交与接手万达相关资产有关。

　　3.15y

　　15大连万达MTN002成交在11，高估值76BP；万达仍深陷各类传言旋涡，部分“讲政治”的机构不惜代价减仓离场，难以从基本面角度给合理解释，价格体现的是市场情绪和筹码价值。近期有多笔大连万达债成交在10.5附近，有机构陆续入场。

　　0.9y

　　16花样03成交在8.4，高估值48BP；中小型房企私募债，流动性弱。高估值成交相对合理。

　　1.59+1y

　　17物美01成交在5.42，高估值41BP；发行主体为民企，主营超市、百货；主营偏弱，盈利主要来自于投资性房地产公允价值变动和投资收益，资质偏弱；且实际控制人存在负面新闻。高估值成交相对合理。

　　低估值成交

　　17沪信01、16开滦01、15伊财02、15锡东科；上述债券均为6以上高收益非公开债券，大致属于以下分类：落后区域主要城投非公开、行政层级低主要城投非公开、过剩产能龙头非公开、高收益民企短债，违约风险可控，收益具有一定配置价值。对于专户产品非公开大都采用成本法估值，6以上非公开能较好覆盖负债成本着实是票息策略投资者青睐品种，投资者可按图索骥。

　　0.79y

　　17国泰租赁CP001成交在5.5，低估值52BP；山东省能源集团旗下融资租赁公司，随股东债转股的落地，风险缓释。低估值成交相对合理。

　　1.97+2y 1

　　6申信01成交在6.8，低估值41BP；发行主体是一家神奇的公司，收购俄罗斯国家石油14.2%股权，加上6.8的收益，这吸引力。。。

　　9月22日一级信评定价

　　评级 3/10

　　评级 3/10

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