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南美洲亚马逊雨林中的一只蝴蝶偶尔扇动翅膀，两周后就会在德克萨斯州引发龙卷风。
这是对蝴蝶效应最深刻的解释。 在这个充满不确定性的时代，任何微小的变化都可能引起轩然大波，尤其是在投资领域。 面对百年巨变下复杂多变的全球政治经济形势，不仅考验每个市场参与者的基本功和洞察力，更考验投资的全球视野和多资产布局经验。
思瑞集团创始合伙人兼首席投资官李福军是行业内少数具有全球视野和多资产布局经验的投资人之一。 他拥有超过16年的投资经验。 曾任职于国家外汇管理局及银行理财子公司，曾管理超过500亿元人民币的外汇资产，拥有全球股票、债券市场、大宗商品等领域的投资经验。
在过去的牛熊变化中如何进行投资安排？ 主要资产该如何配置？ 站在2023年第四季度这个关键时刻，我们应该如何看待当前的市场格局？ A股是不是到了贪婪的时候了？ 中国基金报记者对李福军进行了专访，听听这位具有全球视野的投资者的投资之道。
掌舵百亿外汇资产
16年资产配置经验
中国基金报记者：您在行业内的经验非常丰富，有超过16年的投资经验。 您曾在国家外汇管理局、诺亚财富、广银金控等单位工作过。 您是如何选择自己的职业道路的？
李福军：因为我的父母都在银行工作，所以我的职业道路是从金融开始的。 我从中央财经大学金融专业毕业后，第一个职业选择就是中国人民银行外汇管理局。 前三四年我做政策研究，参与《个人外汇管理条例》等法规政策的起草和修改。
2008年以后，大量外汇涌入国内，国内外汇储备从数千亿迅速增加到数万亿。 当时，储备管理部主要担负着管理整个国家和人民的“钱袋”的任务。 规模的快速增长，任务艰巨。 当时，领导计划从中国人民银行系统选拔一批人才补充和加强外汇储备管理，称为“储备经营管理人才百人计划”。 我有幸被选拔，从原来的岗位调到国家外汇管理局储备管理部。 我从政策岗位转到了投资岗位，开始正式接触投资。
刚开始接触投资时，主要以资产配置为主，后来逐渐涉足债券、股票、另类资产等各种资产类别。
随着中国经济的快速发展，国民财富的快速增加，我相信未来投资最有希望、最主战场应该是中国。 因此，我希望将我的海外投资经验应用到A股市场。 2017年，我加入歌斐资产管理公司，管理全球配置的基金。 2018年规模突破150亿。
2018年资管新规出台后，银行理财子公司蓬勃发展，于是转而筹建广发银行理财子公司，构建了整个资产配置、投资组合管理框架等，并担任负责人。广发银行金融管理有限公司多资产投资组合部总经理，人力资源与投资委员会委员，管理规模超千亿元。
2020年，我认为中国全球资产配置趋势明显，居民对大类资产配置需求强劲。 因此，在两个海外机构股东的战略投资下，我们几个投资界的朋友共同创立了思瑞集团，主要经营全球资产。 配置。
中国基金报记者：与其他投资者相比，您在国家外汇管理局的工作更受关注。 您同时担任国家外汇管理局储备管理司副司长，管理资产组合500亿美元。 能谈谈这段经历吗？ ？
李福军：我在国家外汇管理局工作已经10年了。 在此期间，我经历了国家外汇管理局资产管理能力的快速迭代和快速发展。 此前，国家外汇管理局整体投资理念较为单一。 后来很多领导人引进了很多具有国际视野的人才。 比如引进了很多华尔街优秀人才，包括太平洋投资管理公司前副首席投资官、太平洋资产管理公司前首席投资官、加州养老基金前首席投资官朱长虹等。 关孟宇等人带领我国外汇储备走上了市场化、专业化的发展道路。 资产配置理念已经深入人心，并经过多次迭代发展，形成了严谨、科学的资产配置理论和体系。 同时，由于国家外汇管理局管理规模庞大、责任重大，风险防范意识强烈，拥有良好的风险控制体系。
进行大量资产配置
遵守投资纪律
中国基金报记者：您能谈谈您的投资框架和投资风格吗？ 你什么时候形成这种风格的？ 影响因素有哪些？
李富君：我不能谈风格。 投资就是不断学习。 这只是我10多年来一直坚持的事情。
首先，所有投资都有相同的利润和损失来源。 任何时候都要恪守资产配置和投资纪律，不要盲目重仓或单一押注某类资产和风险。 这是我永远不会做的事情，无论我多么准确，我都不会赌上全部。
二是恪守投资纪律。 我通常按月、按季、按年调整仓位。 我会一遍又一遍地审视投资纪律。 纪律一旦形成，我就会坚决执行。 比如某类资产有一个估值模型，当实际资产价格超过模型计算的价格时，我肯定会适当减仓，直到减仓完成，通过投资纪律克服一些人性弱点。
中国基金报记者：那么您认为大类资产应该如何配置？ 你有什么独特之处？
李福军：一开始我主要学习了贝莱德、桥水基金等海外优秀资产管理机构的经验。 后来我发现，你如何衡量和描述这个世界，构成了你资产配置的核心。
如何理解？ 正如桥水通过通胀和增长两大指标来描述世界一样，它将整个世界的资产分为四个象限：股票和大宗商品与通胀和增长最相关，债券与通胀和增长负相关。 判断通货膨胀的标准是增长在哪个象限，应该增加或减少哪些类型的资产。
我们延续了这个制度。 事实上，投资是真实的实体经济在资本市场上的投影，只不过这个投影中加入了很多交易者的行为。 所以核心是看三个要素：一是实体经济的价格走势，比如CPI、PPI； 第二，资金的价格，比如利率； 第三，投资者情绪，比如资金流入和流出的水平，基本上这三点涵盖了资产的所有描述。
假设实际经济价格正在上涨，但资本价格正在下降。 同时，交易者心情较好，入市资金较多。 这种环境最有利于股权资产。 相反，当资金利率开始下降，CPI、PPI也在下降时，则有利于债券。 因此，通过锚定实体和资金的价格，以及市场的资金流向，我们可以对股票、债券、黄金、外汇等多种资产的未来走势有更清晰的投资路径。
中国基金报记者：大类资产配置如何迭代？ 你现在的策略是什么？
李福军：以往所有的投资经验都会成为未来投资的制约或束缚。 这意味着整个投资方法需要不断迭代，目前的整体投资方法相比过去已经进化了很多。
在配置大类资产时，要关注资产配置中影响资产之间相关性的核心点。 除了两个价格——实体经济的价格、资金的价格和交易者的行为之外，您还将关注当前的地缘政治局势。 政治、宏观事件等对投资组合的影响。 比如，我们会密切关注中美关系的走势，观察评估对各项资产的影响。
因此，配置大类资产的出发点是寻找一些尽可能负相关的组合，然后根据风险回报率推断组合比例。 每年都会对明年的资产进行总体展望和预测。 每个季度、每个月都会进行季度、月度预测，形成投资组合占比的微调。
同时，如果出现宏观事件影响，通过期权等方式对冲风险，更好地控制回撤。
当市场极度悲观时
不要陷入情绪之中
中国基金报记者：请您分享一下您所经历的几轮市场牛熊变化。 有哪些经历和教训让您印象深刻？
李福军：我记得2011年、2012年欧债危机逐渐爆发时，债券市场、股票市场、汇市都出现了较大的回调和波动。 在投资期间，我感觉可能会出现类似于二战前欧洲的经济和政治混乱。 政治局势。
回想起来，当时的市场比现在还要悲观，因为我们从来没有经历过这样的场景。 但我们仍然坚持我们的投资原则。 当时国家外汇管理局在债券和外汇产品上发现了很多抄底机会，所以我们就积极布局，以获得丰厚的回报。
另一次是在 2016 年，当时英国脱欧带来了欧元资产的波动。 但当时投资组合已经考虑了英国脱欧的不利影响，减持欧股、加码美股，并对资产配置进行战术调整，以抵御市场风险。 另外，我还记得，我刚开始投资人民币时，在2018年遇到了极端的市场状况，但由于坚定不移的多元化资产配置，我能够更好地控制回撤。
对于这些年的市场动荡，有两大感受。 第一，在市场极度悲观的时候不要陷入情绪之中。 只有回归投资，回归经济增长的一些最本质的属性和逻辑，才能更加客观地看待事情。 其次，无论市场如何，都要坚持资产配置理念。 上涨时可能没有那么弹性，但出现波动时，这是保护财富的唯一方法和工具。
中国基金报记者：在投资方面，您如何看待组合的胜率和赔率？
李福军：在目前的市场格局下，主动配置股权市场是“买进卖出”，中标率低、赔率高。 但作为一个资产配置玩家，我这个时候不敢下大注。
对于配置玩家来说，胜率更重要。 这背后的核心逻辑是，高胜率意味着你可以积累复利。 不过，这背后也存在一个回撤控制的问题。 如果回撤控制不好，就很难积累复利。
控制回撤的秘诀只有两个：第一，尽可能多地找到不相关的资产在一起，以减少回撤。 其次，当历史趋势发生变化时，应运用一些投资纪律，及时止损或减仓，防止回撤进一步扩大。
现在我们应该主动规划
现在还不是贪婪的时刻
中国基金报记者：2023年市场将会震荡，特别是A股近期一直在下跌。 您认为市场波动的原因是什么？ 您对下一个市场有何看法？它将如何表现？
李福军：前面提到，A股实际上是实体经济在股市的投影，更多的交易者行为都包含在投影中。
下降的原因有两个。 一是实体经济。 疫情经过三年，整体经济内生复苏速度缓慢，与年初的市场预期有很大差异。 这导致整个市场价格随着经济增长的速度而调整。 许多数据甚至显示，这是近两年来最糟糕的时刻；
二是投资者行为。 目前，境内投资者与北向基金（简称外资）存在较大偏差。 目前外资正在非理性抛售中国资产。 虽然北向资金整体成交量不是很大，但确实对股票的边际定价影响较大。 这也导致国内投资者在定价过程中没有锚定，变得更加波动。 ，也许一件小事就可能引起市场的大波动。
中国基金报：从实体和基金的价格以及市场的资金流向来看，您如何看待当前的市场？
李福军：以当前市场为例，我们首先看实体经济价格：本轮PPI负值区间开始收窄，CPI同比转正，表明经济开始显现迹象改善，这对股市有利，是一个“积极的加号”； 从资金价格来看，目前利率处于下行周期，未来存在降准、降息的可能性。 利率友好并且是“正加号”； 但市场气氛十分低迷，北向资金和个人资金入市意愿很低。 表示“两个减号”。 有了这样的对冲，短期内市场很可能会继续波动，但长期来看还是可以有所作为的。
这绝对是一个积极的时刻，但短期内很难取得任何成果。 我们需要根据市场交易机会做出一些安排。
中国基金报记者：您认为A股现在到了“贪婪”的时候吗？
李福军：8月份，工业产品数据、工业增长数据、消费数据、社会融资数据都有较大改善。 证明国内宏观经济已经开始通过内生动力逐步复苏，这是可以证实的。
但整个经济复苏过程需要多长时间？ 我们预计复苏可能需要三到四个季度，并在明年第二季度恢复到具有内生动力的自然增长过程。 市场反应一般会早于经济反应，明年第一季度或第二季度可能会有更好的市场表现。
我们现在应该贪婪吗？ 现在是主动计划的时候，但不是贪婪的时候。 因为宏观经济的改善可能不会一蹴而就，也可能不会持续。 只有当经济持续增长得到确认，企业利润得到提升，市场才能共同拿出逻辑，形成共识，贪婪才适当。
看好中国制造和技术突破
中国基金报记者：从目前的市场情况来看，您比较看好哪些板块？
李福军：目前我比较看好两个板块。 首先，我们看好中国相对优势的中端制造业。 目前，高端制造业基本回归美国，美国颇为卡壳。 低端制造业已转向东南亚、墨西哥等地。 但中端制造涉及较长的产业链，高端制造端到端需要强大的产业能力、物流能力和配套设施，中国优势明显。
第二，在技术相关领域，我们特别看好“卡壳”技术的突破，比如光刻胶、光刻机、半导体芯片等，我们也看好华为产业链的机会。
中国基金报记者：您如何看待香港股市？ 相对而言，未来港股和A股谁有机会？
李福军：港股和A股谁有机会？ 这很难说，因为港股和A股现在都面临着交易量下降的共同问题。 交易量下降后，整体机会更加困难。 今年港股和A股的高点已经过去，未来还会有结构性机会。 港股中，现金流较好、估值低、股息高的股票更被看好，而其他板块的股票，如石油、石油服务、煤炭等则更被看好。 尤其是他们看好第四季度能源产品价格的上涨，这体现在所有股票都值得投资。
看好黄金等资源类产品
李福军：我坚定看好黄金，主要有两个原因：一方面，未来全球市场的不确定性在增加，黄金作为分散风险的典型工具，值得市场关注；另一方面，黄金作为分散风险的典型工具，值得市场关注。 另一方面，黄金近两年涨幅最大。 买家是央行，而且这种趋势仍在持续，因此黄金值得关注。
另外，对于资源类产品，尤其是工业资源类产品，铜、锌、镍、煤炭、原油等都非常看好。 其背后的核心逻辑是，现在商品的供应量和库存量都非常低，是供应紧张的情况。 只要需求保持不变甚至略有变化，就可以给大宗商品价格带来显着的提振。 因此，第四季度和明年还有产品部署的机会。 重要的不是需求侧驱动，而是供给侧驱动。
中国基金报：市场一直在谈论美国经济衰退。 你怎么认为？ 接下来，美联储加息的步伐是怎样的？ 降息周期何时开始？
李福军：今年美国经济强于预期。 模型预测第三季度经济增速将超过6%，这是相当惊人的。 但我始终认为，经济理论和逻辑不应该被打破。 美国经济衰退是大势所趋，只是时间问题。
我预计今年至少会加息一次，明年大概率不会加息。 至于是否降息，还要看明年具体的经济走势。 如果明年经济的某些就业方面恶化且通胀下降，降息将是显而易见的。 从历史经验来看，加息和降息总是有差距的，进入降息周期并没有那么快。
中国基金报：未来人民币汇率将如何发展？
李福军：两个基本判断：去年低点7.37应该是底部位置，这从央行的态度和政策就可以看出来。 不过，汇率的长期走势取决于经济实力。 中美实际国力和实际利率的比较仍然有压力。
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