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在5月24日举办的高盛中国股市分析与未来展望媒体交流会上，高盛中国股票策略师刘津津针对当前宏观经济、中国股票估值、全球市场资产配置、行业变化等热点话题表达了自己的看法。
海外投资者对中国宏观经济不再悲观
根据MSCI中国指数，中国市场自1月底低点以来已反弹约30%。中国市场的反弹表现优于全球主要市场。过去几个月，中国股市的表现明显优于全球股市。对此，投资者通常会问两个问题：它为什么在涨？谁在买入？
刘进金表示，从宏观经济来看，特别是在一季度GDP数据公布之后，外资对今年中国宏观经济的预期发生了明显变化。年初时市场普遍预期今年GDP增速为4.5%，而现在这一预期被上调至4.9%。这一变化主要得益于一季度GDP数据公布后的发展。目前，外资对中国宏观经济的看法已不像年初那么悲观。高盛研究预计今年中国GDP增速为5%，与政府目标相一致。
政策的出台也是近期市场表现优异的重要原因之一，这些政策基本消除了投资者此前担心的部分尾部风险。刘锦锦根据市场数据估算，A股“国家队”的买入总额大概在2000多亿元，这些资金主要通过ETF入市，相当于政府给市场做了底部支撑。
刘进金还就地方融资平台债与国债利差问题作出了解释，“去年地方融资平台债与国债利差处于历史高位，但现在又回落到了历史低位，这说明市场认为地方融资平台债务风险已经明显改善。”
除了宏观经济和政策因素，投资者最关注的还是房地产市场。刘金金介绍高盛研究部编制的房地产风险晴雨表称，“总体来看，市场对房地产风险的感知在2022年底达到顶峰，但随着过去几个月政府房地产政策的出台，这些隐含的市场风险已经明显下降。”
此外，资本市场的政策变化也受到广泛关注。4月份发布的“国九条”政策是不少海外投资者关注的重要焦点。刘锦锦认为，如果“国九条”中的政策目标得以实现，A股估值将有20%左右的上升空间。这纯粹是基于估值变化，并未考虑房地产等政策对经济的影响。在最乐观的情况下，如果A股股息率和回购达到欧美领先市场水平，A股估值或有40%左右的重估空间。
中国股票估值依然具有吸引力
谈到股市，刘金金认为，最重要的是看利润增速。他表示，目前中概股利润增速已经超预期54%。虽然近期市场整体下调了上市公司的盈利预测，但如果聚焦互联网、消费等板块，可以看到这些领域的利润增速已经企稳，甚至从低位回升。
刘金金还提到了投资者情绪和市场表现。年初投资者的风险偏好和情绪非常低落，这是市场反弹30%的重要原因之一。“1月底在香港举行的年度宏观会议上，邀请了2000多位全球客户讨论宏观话题。会议的问卷调查反映出，当时市场对中国股票的投资意愿和情绪非常低落。”他说。
具体来看投资者对中国股票的配置情况，数据显示，全球公募基金对中国股票的配置比例仅为5.2%，为近10年来的最低点。对冲基金对中国股票的持仓比例近期有所上升，但也仅在7.5%左右。这表明，尽管流动性有所增加，但全球基金对中国股票的绝对持仓比例仍处于历史低位。
刘津津认为，未来股票流动性还有进一步提升的空间。数据显示，今年一季度，约70%的投资者由于在中国市场的配置较少，跑赢了基准指数。但4月份，中概股表现飙升，导致60%至70%的投资者跑输基准指数。
“市场上涨的一个重要原因是估值。”刘金金强调，即便在反弹之后，中国股市的估值相对于全球其他市场仍然比较有吸引力，因此近期有部分资金从美国、日本、印度等地回流到中国市场，说明中国市场的估值仍然非常有吸引力。
未来盈利增长是额外市场回报的重要驱动力
回顾历史趋势，我们可以看到，过去20年，市场反弹20%之后，仍有60%的概率继续上涨。刘锦锦指出，历史经验表明，牛市的驱动力通常从估值修复转向盈利增长。因此，未来盈利增长将是市场额外回报的重要驱动力。
对于目前的估值水平，目前市盈率大概在10倍左右，从宏观角度看是比较合理均衡的水平。刘金金认为，未来的回报主要看利润增长。根据高盛的估计，今年中央对房地产的支持总额约为1万亿元，其中约3000亿至5000亿已经落实，剩余的5000亿预计在未来六七个月内逐步落实。
基本假设下，中概股合理估值在11倍左右，目前估值在10至10.5倍左右，估值还有上升空间。如果政府确实提供1万亿元支持，市场每股收益（EPS）增幅有望达到8%。结合这两点，刘锦锦预计MSCI中国指数的目标位在70点，相比当前点位有10%左右的回报。
此外，投资者对中美关系十分关注。“随着11月美国大选临近，高盛发布了中美关系指数。自去年年底以来，该指数有所下降，表明市场对中美关系的担忧有所缓解。但由于关税问题和地缘政治风险，该指数近期有所反弹。总体来看，该指数处于历史中值水平，不是特别悲观或乐观。未来几个月，美国可能会出台更多政策，这将是中国股市的主要风险来源之一。”
重仓互联网及消费服务，看好高分红行业
刘进金还对市场和主题投资做了分析。首先，对于MSCI中国指数，高盛将目标点位从60点上调至70点，对于A股，也将沪深300指数的12个月目标点位从3900点上调至4100点，这意味着相比当前点位仍有11-12%的回报空间。“我们还是看好A股的。”刘进金说。
刘锦锦还提出了一个AH股市场轮动模型，用以判断未来三个月A股和港股的表现。“两个月前，模型预测未来三个月港股将跑赢A股。但最新的更新显示，两个市场的收益将趋于平衡。在过去的一两个月里，港股明显跑赢A股，但现在两个市场的风险相对平衡，从目前来看，A股仍然有较强的上涨动力。”
政策出台之后，银行、房地产板块的风险降低，因此这两个板块也由减持调整为中性。
减持板块方面，高盛将汽车行业评级由中性调整为减持，主要出于对产能过剩及国内通缩压力的担忧。同时，由于资本货物行业价格竞争激烈，高盛也将该行业的评级由中性调整为减持。
主题投资方面，刘金金表示，自己一直看好的主题是股东回报的改善，包括股息收益率和股票回购。数据显示，过去一两年，股息高、回购强劲的股票跑赢大盘，与美国10年期国债的相关性也较高。在高利率背景下，投资者更关注有形回报，比如利润股息和股票回购。“这些公司表现不错，我们预计这种趋势会持续下去。”
在中国市场，刘津津认为股息率还有很大的提升空间，目前A股和港股的股息率都在30%左右，远低于全球平均水平或者新兴市场的平均水平，如果将股息率从30%提高到40-50%，整体回报可能会有明显提升。
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