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电新｜国内灵活直达线路建设加速，两海需求旺盛
IGBT技术+新能源大规模并网推动柔性直流技术发展。 直流电网可以平滑新能源的波动，海丰及海外柔性直流建设才刚刚开始。 对比不同线路的招标成本，换流阀是关键设备，而IGBT是柔性直流换流阀中最有价值的部分。 随着国内项目招投标的加速以及海丰及海外柔性直项目建设的逐步推进，我们建议围绕直流核心设备、其他核心设备、核心部件三大主线进行布局。
▍柔性直流：IGBT技术+大规模并网推动新能源发展。
传统直流输电中使用的变流器基于晶闸管，成本昂贵且消耗大量无功功率。 柔性直流技术本质上是用IGBT代替传统晶闸管，用电压源换流器代替电流源换流器，可以改变电流传输方向，适用于受端交流电网较弱的场合。 当前能源生产和消费的逆向分布产生了直流输电需求，而受端电网接受多条常规直流线路馈电会产生安全问题，因此柔性直流线路建设或将加快。 具体项目：根据各地方政府官网披露的相关项目进展情况，蒙西京津冀、甘浙项目预计2024年开工，藏东南项目预计2024年开工。 2025年开工建设，南疆至四川、重庆项目预计2030年前投资。 交通运输。
▍DC融合是行业趋势，海风+离岸需求旺盛。
柔性直流适合对新能源进行捆绑输送，建设多个直流站点组成直流电网，可以为风能、太阳能储抽水、互补输电一体化运行奠定基础。 灵活的直流方案适用于海风条件下的大规模、长距离输电。 阳江三山岛海上风电柔性直送项目海域使用也已进入公示阶段； 海上柔性直流电的投资远高于陆上柔性直流电，价值差异主要体现在海缆部分。 根据《海上柔性直流输电系统成本水平分析》（库陶菲、关前峰、王琪），海上柔性直流输电系统单位容量投资是陆上柔性直流输电系统的1.5倍。 柔性直流出海方兴未艾。 建议关注巴西、德国、沙特等地项目进展。 近日，国家电网所属中国电力技术装备有限公司对沙特柔性直流项目进行招标，其中包括中南、中西柔性直流换流站项目。 中西项目采购换流阀4套，收发端总容量6GW； 中南项目采购换流阀8套，收发端总容量8GW。 该订单预计将于2025年10月至2026年4月交付。
▍换流阀是核心部件，因此要关注招标成本的变化。
柔性直流设备与常规直流设备价值对比，在电压等级800kv、输电容量8GW条件下，1）常规直流设备招标成本以宁湘线为例。 单址变压器、换流阀、组合电器成本分别为：1.779、6.08、3.32亿元。 2）柔性直流换流阀价值高。 根据国网电商平台披露的白鹤滩、乌东德等历史项目招标数据，柔性直流阀单台价值约3亿元，常规换流阀单台价值1.5亿元。 。 我们测算8GW柔性直流电站的变压器、换流阀、组合电器成本分别约为1.6/20/2.6亿元。
▍新趋势价值清晰，关注核心零部件边际变化。
南方电网研究院院长吴宝英分析了藏东南至大湾区柔性直线线路的连接方式。 不同接线方式的柔性直通阀数量相等。 IGBT是柔性阀门的核心部件。 据国家电网介绍，IGBT约占柔性阀门的40%-50%； 电容器约占25%-30%。 根据未来特高压线路的开工进度，我们测算了换流阀核心部件的价值。 2024年，蒙京西线将采用柔性直线混合方案，甘肃至浙江项目将采用纯柔性直线方案。 我们假设2025年为纯柔性直线线路，中性预测为“十五五”期间新建直流线路15条，其中常规直流线路5、6、4条，纯柔性直流线路、 和混合柔性直流线路。 测算结果显示，2024年常规阀门、柔性阀门、IGBT、直流电容器、晶闸管的产值分别为30、52.5、21、1.31、5.4亿元。 值得注意的是，特高压招标建设收入的确认一般需要18-24个月，因此各公司的业绩也会相应滞后。
▍危险因素：
特高压直流工程、海风矫直工程规划建设进度低于预期； 大型能源基地和海上风电项目建设低于预期； 主站设备产业链竞争加剧； 关键零部件和设备国产化进展不及预期； 海外项目扩张速度不及预期。
▍投资策略：
随着西部能源基地建设、海上风电资源开发以及出海进程，国内特高压灵活直达项目建设空间进一步打开，有望利好直流工程相关产品订单装备产业链长远。 因此，我们建议围绕三个主线布局：
1、直流核心设备——换流阀、换流变压器作为直流工程的核心站设备，价值占比高，设备盈利能力好。 行业竞争格局稳定。 结合历史上柔性直流项目的招标模式和目前海丰柔性直流项目的应用经验。
2、其他高端装备建设——特高压直流工程、海丰柔性直流工程对其他高端电力装备也有较为明显的带动作用。 建议关注组合电器、电容器、电抗器等采购需求。
3、国产化替代和核心零部件方向——直流项目建设的加速也有望加速关键环节的国产替代，并惠及相应零部件。
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