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中金公司：欲速则不达，美国通胀超预期三倍
中金公司研究部
美国3月份CPI同比增速回升至3.5%（前值：3.2%），核心CPI增速持平于3.8%（前值：3.8%）。 经季节调整后环比增长率均为0.4%，连续第三个月超出市场预期。 从细项来看，美联储最关心的非租金核心通胀率环比从0.5%反弹至0.6%，三个月年化增速高达8.2%。 一种观点认为，通胀反弹是由于汽车保险等某些项目的意外上涨。 不同统计口径下的PCE数据可能不会太高[1]，但我们认为这不能解释为什么通胀总是超出预期。 与我们不应该关注一片叶子相比，我们应该关注整个森林。 美联储去年12月过早发布降息指引，导致金融状况大幅宽松，经济和通胀灵活性增强。 也就是说，美联储降息心切，但欲速则不达，最终也很难降息。 展望未来，我们认为美联储6月降息的概率很小。 我们重申《美联储降息预测下调》报告中的观点，即美联储今年可能只会降息一次，降息时机可能会推迟到第四季度。
美国3月CPI通胀再次超出预期。 为什么？ 从分项看，最突出的问题来自于非租赁核心服务的通胀（）。 美联储最关注的指标之一季调后环比增速从0.5%反弹至0.6%，三个月年化增速进一步攀升至8.2%，为2022年5月以来最高进一步看，劳动密集型服务业价格快速上涨。 例如，相对权重为6.5%的医疗保健服务环比增速由-0.1%回升至+0.6%，家庭服务环比增长0.8%，其他个人服务环比增长0.8%。环比增长0.8%。 %，交通运输服务尽管机票下降，环比增速仍增长1.5%，其中机动车维修费环比增长1.7%，机动车保险费增长2.6%逐月。
为何机动车维修费和保险费飙升？ 一种解释是，疫情过后汽车本身的价格会变得更贵，而与汽车配套的服务，如汽车维修、保险费等将“水涨船高”[2]。 其次，暴雪、龙卷风、洪水等极端天气和自然灾害频发。 例如，今年1月的雪灾导致全国多起事故[3]，增加了汽车保险公司的成本[4]。 而且，由于疫情后交警人手不足、超速等危险驾驶行为增多等因素，道路上卡车、SUV更加集中，二手车防撞系统相对较差，车辆安全隐患持续存在。由于新车供应短缺，美国行人事故数量大幅增加[5][6]。 对于保险公司来说，事故率上升、交警执法力度下降等带来的“成本来源难定位”等问题，促使保险公司通过整体提价的方式转嫁增加的成本[7]。
我们不应该关注单片叶子，而应该关注整个森林。 我们认为，美国通胀持续超预期的原因之一是美联储去年12月过早给出降息指引，导致金融状况大幅宽松，经济和通胀弹性增强。 我们在之前的报告《美联储“鸽派偏好”增加失败风险》中指出，美联储去年底的降息指引导致市场消化大幅降息，从而导致金融政策持续宽松。条件和资产价格整体上涨。 去年四季度以来，美股、房地产、比特币、黄金价格均创历史新高，家庭部门净资产显着改善，带来强大的财富效应。 与此同时，宽松的金融环境也导致企业融资成本下降、再融资压力减轻，也使得企业能够持续创造就业机会，有助于稳定劳动力市场。
通胀报告显着削弱了美联储6月降息的可能性。 我们重申《美联储降息预测》报告中的观点，即美联储今年可能只会降息一次，降息时机可能会推迟到第四季度。 通胀数据公布后，10年期美债利率突破4.5%，美元指数突破105。CME联邦基金期货显示，交易者对今年降息的预期也较之前3次下调总计 75 bps 到总计 50 bps 的两倍。 。 我们在之前的报告中指出，由于经济数据强劲，美联储今年可能很难实现三次降息的指引。 因此，我们将降息次数预测下调至1次，降息时间可能推迟至第四季度。 今天的通胀数据印证了我们的谨慎立场，我们认为市场对于降息仍过于乐观，后续降息的预期可能会进一步降低，从而向我们预测的一次降息靠拢。
事实上，我们一直对美联储过早降息持怀疑态度。 原因是，如果过早降息，很容易引发“二次通胀”，重蹈20世纪70年代的覆辙。 这是美联储最不想看到的结果。 目前，全球大宗商品受中东局势等供给因素影响再次上涨，加上美国进口价格增速和制造业PMI中价格指数回升，表明后续大宗商品通胀也可能面临风险。捡起。 如果商品和服务的通胀“产生共鸣”，对美联储来说将是一个大麻烦，这两年的“反通胀”努力也可能功亏一篑。
通胀的粘性也降低了白宫降息的动力。 如果通胀不温不火，拜登政府出于选举考虑，有动力向美联储施压，通过降息来减少人们的消费信贷和住房成本。 但现在情况发生逆转，通胀反弹可能成为反对者攻击拜登执政劣势的起点。 因此，从大选的角度来看，此时降息要更加谨慎。 数据公布后，拜登发表声明称，3月份通胀率已较峰值下降60%以上，但我们还有更多工作要做，以降低辛勤工作家庭的生活成本。 他补充说，对抗通货膨胀仍然是其经济首要任务[8]。 由此来看，美联储和拜登政府最紧迫的任务仍然是“对抗通胀”，而不是“提前降息”。
图1：美国核心CPI三个月通胀率显示反弹迹象
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