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中信证券表示，11月份，财政发力为加速经济复苏进程做出了超预期的努力。 国内外流动性影响因素开始缓解。 汇金公司增持的准“均衡”效应显现。 市场资金风险偏好开始增强。 市场底部已经巩固，市场复苏临近。 以顺周期防御为代表的三阶段配置策略的第一阶段已经结束。 目前正进入以超跌增长恢复为代表的第二阶段。 建议积极布局科技、医药板块。 。
首先，财政力度超预期，特别是国债落实的明确信号，强化了市场对政策的认知，提升了中期经济增长预期。 持续的政策发力将提高明年经济的韧性，加快经济复苏进程，工业利润和A股三季报也验证了宏观利润周期已从底部恢复。 其次，国内发债高峰下，债券市场流动性紧张有望通过货币政策对冲，11月份降准或超额MLF延期有望实施； 欧美央行预计暂停加息，美元指数和美债收益率带来的进一步影响有限，人民币汇率有望保持稳定。 最后，汇金增持的准“平仓”效应明显，市场资金风险偏好开始增强，市场底部得到巩固，市场复苏临近。 三阶段配置策略中，受益于稳增长政策的第一阶段顺周期产品防御已取得良好成效，即将进入尾声； 11月将进入以增长恢复为特征的第二阶段，建议积极配置前期跌幅较大的个股。 技术和制药行业。
研究报告全文
财政力量为加速经济复苏进程做出超预期努力
1）特别国债推出信号明显，强化市场政策认知，提升中期经济增长预期。 第十四届全国人大常委会第六次会议明确增发1万亿元国债，国务院授权提前发行部分新地方政府债务限额延长至年底首先，本次增发国债是2000年以来的首次年内预算调整。调整后，预计2023年财政赤字将由3.88万亿元增至4.88万亿元，这是一个明确的目标。积极财政努力的信号。 其次，中央加杠杆表明政策对近期经济增长有明确诉求，这也有助于提高市场对中期经济增长中心的预期。 我们预计明年GDP增长目标仍有望在5%左右。 最后，经济观察报10月26日披露，国务院常务会议审议通过了《保障性住房规划建设指导意见》文件。 市场对当前保障性住房、城中村主线小步慢行的政策认知也会增强。
2）明年政策将继续发力提升经济韧性，加快经济复苏进程。 首先，由于本次增发国债直接补充财政资金，其资本使用能力和杠杆效应可能会优于专项债； 而本次增发特别国债与以往特别国债不同，主要体现在纳入中央赤字，融资全额转移给地方政府，但中央还本付息，这将更加有效地支持地方经济。 其次，此次将赤字率从3.0%上调至2023年的3.8%，这是预算赤字率公布以来的最高值。 旨在应对明年一季度基数压力，稳定经济增长平台，弥补短期财政收入压力。 ，符合当前旨在彻底扭转经济预期和运行负反馈的政策定位。 最后，根据中信证券研究部FICC团队测算，今年四季度增发后将投入使用的5000亿元新增1万亿元特别国债将带动名义GDP增长四季度同比增长1.42个百分点。 预计明年投入使用的剩余5000亿元也将直接带动明年名义GDP增速提高0.37个百分点，有利于加快当前经济复苏进程。
3）工业利润和A股三季报证实宏观利润周期已见底恢复。 从工业企业看，9月份规模以上工业企业利润同比增长11.9%，连续两个月实现两位数增长。 未来随着PPI同比读数上升和开工率同比改善，工业企业利润累计增速有望继续改善。 A股业绩方面，截至10月28日披露的数据，全部A股/非金融净利润单季度同比增速分别为1.5%/3.0%。 即使公司在未来两天披露降低这一水平，本利润周期的底部将在~3季度盘整也已基本确立。 此外，全部A股/非金融收入同比增速由1.4%/2.0%小幅回升至2.2%/3.4%。 ROE-TTM与第二季度基本持平。 A股利润回升与宏观经济同步。 从结构上看，三季报的主要亮点是旅游连锁保持高景气度，周期产品在价格支撑下利润探底回升是三季报的主要亮点。
国内外流动性因素开始缓解
1）欧美央行预计暂停加息，美元指数和美债收益率进一步上涨空间有限。 首先，欧洲央行在10月利率会议上暂停加息。 这是连续十次加息后首次暂停加息。 预计欧洲央行本轮加息周期或已结束。 其次，随着美国劳动力市场紧张局势进一步缓解，工资增速缓慢回落带动核心CPI继续下降。 即使短期美国经济增长超出预期，美联储11月再次加息的可能性也不大。 第三，一旦未来经济走弱和停止加息得到验证，美债供需失衡有望缓解，长期利率有望结束这种快速上涨。 最终美元指数在106附近高位震荡，10年期美债收益率一度突破5%后回落。 但在有效的预期管理下，人民币汇率预期保持稳定，北向资金流出持续放缓。 最近两笔交易合计日净流入58.9亿元。
2）债券发行高峰期，债券市场流动性偏紧，货币政策预期将被总量宽松所抵消。 截至10月28日，已有27个省区市披露已发行或拟发行专项再融资债券总额12708亿元。 再加上新增1万亿元特别国债发行，预计11月将是发债高峰。 预计。 受供给超预期影响，近期债市明显偏紧。 截至10月27日，5年期和10年期中债国债到期收益率较8月21日的阶段性低点分别上升20.6bp和17.3bp。主要5年期和10年期国债期货合约分别下跌0.88%和1.33%。 中信证券研究部FICC团队认为，为应对阶段性流动性压力，央行有望在11月再次降准或超额延长MLF以全面宽松对冲。
汇金增持准“平仓”效应明显
市场资金风险偏好开始增强
一方面，10月23日晚间，中央汇金发布公告称，公司于23日购买了场内开放式指数基金（ETF），未来将继续增持。 各ETF半年报、年报披露的前十大持有者统计显示，汇金公司2015年买入的大部分产品至今仍未减持； 根据2023年ETF半年报数据，汇金公司跻身ETF前11名。 前十大持有量中，有10只为宽基ETF，并无明显行业偏好：汇金公司增持对当前类别具有明显的“拉平”效应。 另一方面，在市场流动性有望改善的同时，随着未来几年经济增长中心和短期弹性预期上修，基本面预期将逐渐逆转，以低股息为代表的防御性板块或将持续释放流动性。 性，为市场的其他增长领域提供支持。 前期情绪低迷时所使用的资金群体类型，近期有所松动。 市场资金风险偏好增强，开始追逐高弹性品种，带动增量资金入市。 11月，财政力量为加速经济复苏进程做出了超预期的努力。 国内外流动性因素开始缓解，市场资金风险偏好开始增强，市场底部已得到巩固，市场复苏临近。
“三阶段配置策略”进入第二阶段
11月建议积极布局科技、医药板块。
1）作为“三阶段配置策略”的第一阶段，受益于本轮稳增长政策的顺周期行业，前期防御属性较为显着，已进入尾声。 7月24日政治局会议明确本轮“政策底”后，除了中小盘股和以中证2000为代表的纯小盘股指数超额收益外，市场整体呈现红利和防御性。以上证50为代表的属性主导格局，这与我们长期以来的“三阶段战略布局”的第一阶段非常吻合，即“积极布局直接受益于本轮稳增长政策的顺周期产业”在政策预期完全实现之前。” 包括城中村改造（房产、家居、消费建材）、清偿债务（银行、保险）、循环产业（煤炭、有色、化工）。
2）11月即将进入“三阶段战略布局”的第二阶段。 建议积极布局前期跌幅较大的科技、医药。 以10月底中央财政积极扩张为信号，年底召开的中央经济工作会议将确认2024年宏观经济重要基准，从而强化市场共识，加速经济回暖。情绪，促进资金入市。 我们判断11月即将进入“三年期”。 “阶段性战略布局”第二步，建议积极布局前期跌幅较大的科技药。 医药方向，建议重点关注创新药和海外品种； 在科技自主可控方向，建议密切跟踪人工智能应用潜在突破和半导体国产化进程； 科技顺周期方向，建议关注居民终端消费改善对消费电子、智能驾驶制造商和零售的影响 零部件订单以及未来政府和企业支出预期增长推动，软件、安全等行业的困境将在2024年扭转。
3）第三阶段白马品种还需等待。 随着实体经济进入稳态复苏区间、外资抛售结束，外资重投行业有望迎来业绩和估值双拐点。 典型代表有新能源、互联网、消费领域的白马。
风险因素
中美科技、贸易、金融等领域摩擦加剧； 国内政策和经济复苏进展不及预期； 国内外宏观流动性收紧超预期，外资流出超预期； 地缘政治风险有所升级。
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