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核心观点：等库存见底，增长找β，顺周期找α。 与市场普遍认为国内库存周期即将见底，将迎来新一轮库存补库周期不同，我们认为本轮库存周期可能需要更长的时间才能见底，同时又会迎来新一轮库存周期。利润上升和库存补充灵活性减弱。 从市场风险估值来看，目前盈利预期已先见底，市场风险估值相对充足，指数进一步下探空间有限。 从市场风格来看，预期复苏弹性较弱，库存周期延长，盈利预期难以系统性快速提升。 风格上，长期成长型资产和确定性高分红红利资产仍占主导地位，虽然顺周期底部波动较大，但仍存在阶段性反弹，库存低、需求改善的α品种可配置反弹。
与市场认知不同：仍处于主动去库存阶段，预计库存见底需要较长时间。 收入增长触底回升，库存加速增长。 市场普遍认为库存周期已进入被动库存周期，即将迎来向主动补库的转变。 但我们认为，疫情带来的基数效应导致收入增长方向的不稳定，这种方式判断库存周期的有效性变弱。 但企业存销比明显高于以往同期，收入和库存增速尚未转正的端倪，表明主动去库存尚未结束，而价格周期的上行拐点也需要等待。
与市场认知不同：库存补库弹性减弱，库存见底周期或将拉长。 传统经济动能相对减弱，意味着社会总需求弹性可能变弱。 同时，面对疫情后经济的不确定性，企业更倾向于加速库存周转而不是直接补充库存来规避潜在风险，这意味着下游补库需求可能平淡，库存上行弹性增强。周期减弱。 另外，从结构上看，前期产能集中释放，供给相对过剩，导致当前中游环节去库存压力较为明显，也拖累了底部上涨。本轮库存周期。
库存风格：参考2012-14年库存周期的走弱，价值风格的切换并不顺畅。 ①正常库存底部，顺周期股价明显占据主导地位。 库存底检5次。 除2013年外，周期类和消费类普遍表现良好，而金融类和稳定类股票价格相对疲软，成长类股票表现好坏参半。 ②本轮库存周期可能与12-14年类似。 需求疲软导致去库存周期延长，补货灵活性减弱。 2012年以后，内需下降和企业利润减弱也导致2012-14年库存底部大幅拉长，库存补货水平较低。 ③2012-14年库存触底时间较长，导致顺周期仅出现阶段性反弹。 主线是行业趋势清晰的成长股和确定性高的高股息资产。 但顺周期仍存在α机会。 库存底部中，最先启动补货、补货强劲的价值板块涨幅居前。
推荐方向：增长找β，顺周期找α。 1）目前盈利预期、无风险利率、风险偏好均不支持明确的风格切换。 具有明确行业趋势和确定性高股息的增长仍然稀缺，并将盛行。 但预计增速将高低转换，顺周期存在α机会。 2）增长：风格视角，从高风险特征转向中低风险特征，推荐新兴增长：算力（液冷/PCB/先进封装）、数据元素（运营商）、AI应用（自动驾驶/办公/游戏）； 新型电力系统：特高压/智能电网。 从周期角度看，推荐低预期、周期性复苏：存储芯片/面板等。 3）价值：从库存角度看，优先需求有经济预期上升、前期产能扩张等优势供给相对有限，行业方向库存处于历史低位。 核心包括：①化工（轮胎/农化）； ②机械设备（通用设备/工具）。 ③轻工制造（家具）。
风险提示：历史经验有效性下降； 稳增长和经济复苏的政策力度超出预期。
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