财经新闻网消息：
1、回顾：年初充满波折，等待基本面接管。
今年以来，A股经历波折，行业轮动明显加快。 回顾今年A股的走势，整体走势可以分为三个阶段。 年初国内疫情迅速见顶，经济迅速复苏。 在此支撑下，1月份，A股延续了去年10月底探底以来的第一波上涨行情。 2023年1月1日至2023年1月30日，上证综指、沪深300指数分别上涨5.8%、8.5%； 产业层面呈现普遍上涨格局，申万一级产业涨跌离散度（标准差/均值绝对值，下同）仅为0.6。 经过三个月的增长，A股上涨动力从1月底到5月初开始减弱，大盘指数表现分化。 2023年1月31日至2023年5月8日，上证综指上涨3.8%，沪深300下跌3.3%。 其背后是经济快速回归常态后动能放缓，加上美联储加息预期升温、境外金融风险频发； 行业层面以结构性市场为主，申万一级行业离散度升至17.1，与经济强相关的顺周期指数下跌2.7%，房地产链、消费链相关行业跌幅较大。 与经济相关性较弱的人工智能和专项评估表现良好，分别上涨13.8%和27.6%。 前者是由数字经济政策和技术实施推动的。 后者受益于国企改革和国企价值重估政策的催化。 行业层面，两条主线对应传媒（49.5%）、通讯（20.5%）、计算机（12.0%）和建筑装饰（20.2%），石油石化（11.6%）增幅明显。 5月初至今，在国内基本面和海外资金的双重压力下，市场开始出现明显调整。 2023年5月9日至2023年9月28日，上证综指和沪深300指数分别下跌8.4%和9.2%。 结构上，多数行业下跌，申万一级行业离散度降至0.8。 只有受益于强劲出口需求的汽车（6.7%）和家电（3.6%）以及通信（2.3%）和机械设备（0.6%）行业上涨。
国内多项经济指标低于预期，美联储持续修正加息预期是市场疲软的原因。 5月初后市场走软的“导火索”是国内经济数据相对疲软。 4月30日公布的4月制造业PMI环比下降2.7个百分点至49.2，时隔三个月再次跌破荣枯线； 5月11日公布的4月CPI下降0.6个百分点至0.1%，低于市场预期的0.4%（Wind共识预测，下同）引发市场对“通货紧缩”的担忧； 5月16日公布的经济数据再次低于预期。 4月份社会消费品零售总额同比增长18.4%。 考虑到去年的基数较低，但两年年化同比降幅实际上已经有所下降； 4月份，商品房销售面积同比下降至-11.8%，结束了连续三个月的好转。 此后，投资者对基本面的预期有所降低，这也反映在资产价格上。 10年期国债利率持续走低，人民币兑美元持续贬值，A股延续5月初以来的下跌趋势。
7月24日，中央政治局会议召开，为经济和政策定下了更加积极的基调。 会议强调，下半年将“加大宏观政策调控力度”、“加强逆周期调节和政策储备”。 政治局会议提升了投资者对政策和经济的预期，A股反弹至7月31日。此后投资者开始观察政策执行情况和政策效果，但政策出台步伐相对缓慢，投资者预期大幅下降。 与此同时，美国通胀和经济数据的反弹导致美联储再次加息的预期上升。 美国10年期国债利率已突破10月22日高点至4.5%以上。 美元升值带动外资回流，北向资金持续大量流出A股。 8月23日至今（截至2023年9月28日，下同），沪股通北向资金累计规模由高至低累计减少逾1300亿元，净流出超此前五次外资主要流出。 此外，当前滚动60天北上净流入规模已低于平均值两个标准差以下。 在国内外双重压力下，8月份A股开始加速下跌，上证指数和沪深300指数2023年8月1日至2023年9月28日的最大跌幅为7.9%，分别为9.7%。
2、现状：市场调整较大，目前性价比较高。
如上所述，经历了1月底至5月初的结构性市场行情后，A股市场因国内外动荡而进入调整期。 上证指数、沪深300、Wind A等大盘指数最大跌幅约为10%。 左右（截至2023/09/28，下同）。 对比历史市场底部区域，我们认为，从估值、资产价格比、交易情绪等指标来看，当前股市已经回归到高性价比区间。
与历史市场底部相比，当前A股的调整幅度更为显着。 从整体估值来看，虽然目前大部分指数的估值水平与去年10月底的底部区域仍有一定差距，但也已回到历史低位。 截至2023年9月28日，全部A股PE（TTM，下同）为17.3倍，处于2005年以来的33%水平（31年22月10日为15.8倍，23%），上证指数综指为13.1倍、31%（11.4倍、13%），沪深300为11.5倍、22%（10.3倍、11%）。 创业板指数估值已低于去年10月底的水平。 目前创业板指数的市盈率为29.4倍，从10年有数据来看，这是2%（37.4倍，13%）。 情绪方面，当前股市情绪也接近历史底部水平。 从主要资产类别的价格比较指标来看，股市情绪明显弱于债市。 截至2023年9月28日（下同），目前A股风险溢价率（1/全部A股PE-10年期国债收益率）为3.09%，处于高位25%百分位内。自 2005 年以来一直处于低位。自 2005 年以来一直高于平均值 + 1 倍标准差（3 年滚动）； 目前A股股债收益率（全部A股股息率/10年期国债收益率）为0.80，为2005年以来最高至最低的1%，接近平均值+2 2005年以来（3年滚动）标准差的2倍，接近去年10月底的水平，这表明当前市场对股市的风险偏好处于较低水平。 从交易指标来看，当前交易热情明显下降，部分指标显示当前市场情绪已接近去年10月底的水平。 从周换手率来看，5月初周换手率开始回落。 目前周换手率（年化）为217%，低于22/10市场底部的276%。 从交易情况看，全A股五日平滑交易量较5月初高点有所回落。 目前全部A股成交量为594亿股，已经低于去年10月底市场成交量695亿股。
当前政策继续支撑基本面恢复，市场底部低于政策底部的概率较小。 从估值、资产价格比、交易情绪等指标来看，A股调整明显。 那么市场会跌破去年4月底和10月的低点吗？ 借鉴历史政策底部和市场底部规律，我们认为本次市场突破前期低点的概率可能较小。 事实上，回顾A股的历史，我们可以发现，此前调整中的市场底部区域大多是反复震荡筑底形成的。 市场的周期性低点往往出现在政策底和业绩底之间。 这是因为在政策宽松的初期，基本上市场仍然存在下行压力。 在这个过程中，存在着政策利好和基本面下行两种力量的较量。 因此，政策底与业绩底之间存在着市场底。 但值得注意的是，历史市场底部可能并不低于政策底部。 这主要取决于政策和绩效两种力量的相对强弱。 具体来说，如果政策强势，推动基本面快速逆转，那么当市场见底时，比如2008年、2019年，指数点可能会高于政策底； 否则，市场底部可能会更低，比如2012年； 另外，16年虽然政策温和，但当时A股经历了三轮大幅下跌，最终市场底部并不低于政策底部。 那么如何判断本轮政策底、市场底、业绩底呢？ 如果从股市3-4年的牛熊周期来看，本轮政策底从2022年4月开始就开始形成。其中，指数在2022年4月末经历了3次明显下跌，年底2022 年 10 月至今。 底部区域。 至于未来市场底部与政策底部相比，如前所述，主要取决于基本面修复的进展情况。 目前，随着我国政策见效、经济周期见底，投资者对经济和利润的预期有望回升。 目前，一些经济数据出现了复苏的迹象，我们将在下面详细讨论。 结合政策底和市场底的规律，随着政策推动经济和股市基本面的复苏，本次A股市场底可能比政策底更具支撑性。
3、展望：利好因素不断累积，市场或将恢复上行趋势。
随着稳增长政策持续落实，基本面和金融利好因素正在悄然积聚。 回顾历史，我们可以看到，一年中往往会出现两波机会。 展望四季度，国内外宏观环境有望利好，政策落实和经济周期触底回升或带动市场迎来年内第二波市场机会。
随着稳增长政策的深入实施，形势已经出现积极变化。 724次政治局会议释放了稳增长的明确信号，对经济和政策定调相当积极。 会议后，稳增长政策密集落实。 当前基本面利好因素正在积聚，资本流入也略有改善。 从宏观基本面来看，最新经济数据显示稳增长政策正在发挥作用，近期高频数据也印证了基本面或已回暖。 近期房地产宽松政策、降息降准、化债措施等一系列政策的实施正在推动经济复苏。 8月以来，消费、生产、出口等数据好转超预期：从消费数据看，8月社会消费品零售总额同比增长。 4.6%，超过wind共识预测的3.5%，较7月略有改善。 从最新PMI数据看，9月份制造业PMI回升至50.2%，环比上升0.5个百分点，延续5月份以来的复苏态势。 此外，高频数据显示房地产出现好转迹象。 8月底以来，部分城市房地产市场活跃度明显上升，政策释放的需求有望传导至房地产销售数据。 截至2023年10月1日，深圳、北京等一线城市二手房成交单周同比分别增长4%和10%（4周平均）。 从新房销售情况看，一线城市新房成交面积呈现小幅回升。 其中，广州新房周成交面积环比为77%，上海为21%。 已经连续三周恢复。 展望未来，随着我国稳增长政策持续落实，我国经济有望持续回升。 我们预计全年GDP同比增速有望达到5.3%。 在经济复苏的背景下，我们预计Q2-Q4 A股盈利将稳步恢复，2023年全A归属于母公司净利润同比增速预计接近5%。
从金融角度看，随着积极资本市场政策的持续出台，资金供需关系明显改善。 自8月18日证监会相关负责人答记者问以来，优化IPO和再融资监管、规范减持行为、实施资本市场政策“组合拳”加快推进。证券交易印花税减半等多项政策。 。 在此背景下，当前资金供需格局正在改善。 9月份以来，杠杆资金净流入由负转正。 截至9月27日，融资净流入已达492亿元，境内资金流入明显加速。 此外，A股融资步伐有所放缓。 9月IPO融资规模181亿元，明显低于18年来月均490亿元。 近期，产业资本流出也降至历史低位。 9月份，产业资本流出仅为62亿元，较8月份的198亿元大幅下降。 未来还将出台更多激活资本市场的措施，这或将进一步提振投资者信心。
国内外多重利好因素正在酝酿，未来市场有望恢复上行态势。 从股市全年表现来看，即使在2008年、2011年、2018年三个最弱的单边熊市中，仍然出现了两波行情。 今年只出现了一波市场走势，包括去年10月底到今年1月底的整体市场走势，以及今年2月到5月初的结构性市场走势。 从历史规律来看，我们相信年内还会出现另一个投资机会。 国庆假期海外股市反弹。 国庆假期期间（09/27-10/07收盘后），纳斯达克指数上涨2.6%，标普500指数上涨0.8%，德国DAX指数上涨0.1%，这可能有助于A股市场情绪改善。
那么，推动市场下一次上涨的催化剂是什么？ 我们认为当前基本面和资金面都出现了积极的变化。 展望四季度，国内外宏观环境预计将迎来多项利好条件，或将催化年内第二波市场行情。 具体来说：从国内来看，历史规律表明，中共中央三中全会往往每五年的下半年召开一次。 回顾1978年以来历届中共中央三中全会，会议往往聚焦改革目标。 这次中共中央三中全会的召开，预计将对我国发展产生积极影响。 提出新的改革目标，提振市场对我国经济平稳发展的信心。 此外，“一带一路”峰会将于10月在北京举行。 我国“一带一路”朋友圈有望不断扩大，国际环境将迎来更好局面。
海外，外部环境的积极因素值得期待。 中美关系有望改善，将推动市场风险偏好上升。 近期，中美高层互动频繁。 双方同意设立经济领域工作组，包括“经济工作组”和“金融工作组”，就经济金融领域相关问题加强沟通和交流。 接下来，中美高层领导人有望在11月的APEC会议上会面，未来两国关系可能会出现更多积极变化。 综合来看，国内外利好因素的酝酿有望提振市场风险偏好，共同催化第二波行情。
4、布局：短期继续再平衡，中期偏重技术
回顾：22/10-23/06期间，TMT市场主线持续表现，传统行业自6月下旬开始表现。 今年以来，6月下旬是行业表现的分水岭。 去年10月底到今年6月底，在政策和技术的催化下，以计算机、媒体、通信为代表的科技行业经历了一波主线行情走势。 2031年10月22日至2020年6月23日期间，传媒行业涨幅为92%，计算机行业为56%，通信行业为47%，远高于同期上证指数的11%。 21年6月23日以来，行业风格重新平衡，大金融、周期资源等传统行业逐渐走强。 煤炭增长7.1%，石油石化增长5.3%，非银行金融增长3.5%，钢铁增长3.1%。 同期上证指数为-4.0%，前期表现较好的科技行业领跌。
去年10月以来，我们将科技板块置于行业配置的第一梯队，提出在强有力的政策支持和人工智能技术进步的催化下，TMT行业有望成为A股市场的主线。 今年6月以来，我们在中期策略等报告中提出，TMT行业已经超支，资金配置明显加大，在稳增长政策落地的催化下，行业结构可能会重新平衡，传统产业或将迎来机遇。 今年以来股市行业的表现基本证实了我们的判断，那么未来市场会如何表现呢？
短期内传统产业或将占据主导地位，而中期内技术增长仍将是主线。 传统行业短期主导地位或将持续。 724次政治局会议明确加大逆周期调节力度，提出“活跃资本市场”、“适时调整优化房地产政策”。 近期，相关政策频频出台。 随着这些政策落地，消费医药、房地产、证券公司等行业基本面将受益。 比如，刚刚过去的中秋、国庆假期，文化旅游消费强劲复苏。 新华网援引文化和旅游部数据显示，节日期间全国国内旅游人次8.26亿人次，比2019年可比增长4.1%； 实现国内旅游收入7534.3亿元，比2019年可比增长1.5%。 综上所述，短期内受益于政策支持和基本面恢复的传统行业或仍将保持主导地位。
从中期来看，市场主线可能回归技术增长。 首先，我国经济结构仍处于转型升级过程中，需要加快构建现代产业体系。 中期来看，科技板块可能仍是股市的主线。 当前，我国已把科技自立、自力更生作为国家发展的战略支撑。 党的二十大报告明确指出，必须坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位。 今年3月机构改革提出设立中央科学技术委员会，强化中央对科技工作的责任。 统一领导、统筹推进国家创新体系建设和科技体制改革。 随着10月底上市公司三季报的披露以及改革预期的不断升温，市场关注的焦点或将由微观企业盈利转向经济转型改革的红利，这将反映在股市上。 科技行业或将成为中期股市的主线。
其次，经过近期的下跌，根据RRG模型，TMT行业已经处于“超卖区”，性价比逐渐凸显。 一个行业相对于市场的超额收益是有周期性的。 当一个行业的表现明显逊于市场时，其超额收益可能会趋于扩大。 目前，计算机和媒体行业已经处于“超卖区”，并且已经持续很长时间了。 因此，TMT行业超额收益的趋势或将逆转。
在科技领域，结合政策引导和技术进步，我们认为可以重点关注数字基础设施、硬技术制造、人工智能应用等领域。
（一）数字基础设施：今年2月27日，中共中央、国务院印发《数字中国建设总体布局规划》，明确了数字中国建设的总体架构。 其中明确数字基础设施是数字中国建设的重要基础。 参考往年情况，财政部可能会在今年四季度提前下达2024年的部分专项债务额度。 作为稳增长、调结构的重要抓手，数字基础设施有望成为政府支出的重点。 据中国通信基础设施产业研究院预测，预计“十四五”期间我国数据中心产业规模复合增长率将达到25%。
（2）硬技术制造：硬技术制造是我国现代工业体系的支柱，可能受益于半导体周期触底回升和华为产业链创新突破两大因素。 一方面，全球半导体产业每3-4年经历一个周期。 目前全球半导体销量环比跌幅自4月份以来持续收窄，半导体周期或已开始触底反弹。 展望未来，随着半导体行业周期触底反弹，半导体板块盈利能力有望改善。 另一方面，华为近年来在基础软硬件领域取得了诸多突破，比如面向服务器和PC的鲲鹏系列芯片、面向全场景的鸿蒙分布式操作系统等。 随着本土企业加大技术创新和自主可控投入，有望成为推动我国硬技术制造进步的重要力量。
（3）人工智能应用（智能汽车、智能家居）：①随着政策支持和技术创新，智能汽车商业化应用正在加速。 政策方面，7月工信部修订了《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023年版）》，为车联网产业标准体系建设提供了更加完整、全面的建设框架。智能汽车产业； 9月28日，工业和信息化部装备工业一司汽车管理部部长吴峰表示支持L3级别更高级别自动驾驶功能的商业应用。 技术上，在AI的支持下，自动驾驶技术有望在环境感知、精准定位、决策与规划、控制与执行等方面实现突破性提升。华晶智能网数据显示，预计我国2025年智能网联汽车市场规模将达到2262亿元，22-25年复合年增长率为23.2%。 ②智能家居方面，随着物联网、人工智能、5G等技术快速发展，家电行业正在加速智能化转型。 智能家居的产品性能和普及度将逐步提高。 未来，智能家居将朝着全屋智能化的方向发展。 艾瑞公众号数据显示，预计25年智能家居市场规模将达到8000亿元，22-25年CAGR达28.2%。
风险提示：稳增长政策落实慢于预期，国内经济复苏慢于预期。
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