财经新闻网消息：
从6月初开始，300（不含金融）股债收益率利差已触及-2倍标准差左右，并一直在-2倍标准差左右徘徊，这也反映出市场对经济和政策的低预期。 随着近期一些利空因素的加入，市场情绪再次来到冰点。
但在最黑暗的时刻，找到一线光明：
01
市场悲观情绪重燃，经济基本面出现一些积极迹象
6月份股债收益率差距跌破-2X后，我们对市场的判断转为谨慎乐观——即-2X附近有支撑，但在复苏路径更加清晰之前，反弹空间可能也有限。 对于顺周期板块的判断，我们总结为跌破-2X后的【三步走】：
1、三步走第一步：-2倍到-1.5倍，会议和一些基本面数据的企稳提供了机会（300上涨6-7%）。
2、三步走第二步：-1.5x到-1.0x。 根据以往的经验，需要有一个能够大幅扭转预期的政策（300上涨12-13%）。
3、三步走第三步：回到均值甚至高于均值，需要一个主要的需求引擎，形成ROE的主要上升（顺周期板块的牛市）。
6月份以来的市场已经大致印证了我们的判断。 6月，沪深300与港股、大宗商品同时企稳； 7月底会议结束后，市场情绪出现小高潮。 过去一周，市场集中定价一些负面因素（碧桂园亏损及债务问题、信托产品逾期、拜登签署“限制投资中国”等），上证指数跌破3200点再次，删除724次政治局会议。 随着大部分涨幅，市场情绪再次转冷。
截至8月11日，股债收益率差距回落至-2X以下。 我们仍然维持之前的判断。 非危机模式下，市场对-2X不宜过度悲观。 从6月至7月的经济数据来看，虽然基本面的整体改善还需要一段时间，但也出现了一些积极迹象。
1）有效需求不足的担忧可能有所缓解。 自5月份以来，市场一直处于疲软的现实中。 无论是投资、消费、出口，还是通胀数据，都在体现需求不足的问题。 从PMI分项来看，7月份反映内需的新订单分项略有回升。 此外，企业生产意愿有所回升。 生产分项已连续两个月位于荣枯线上方，原材料库存分项也在7月份触底反弹。
2）7月份PPI的反弹可能是全A股ROE触底的前瞻性指标。 从历史序列看，除2016-2017年供给侧改革深化阶段出现明显偏差外，大部分时间工业品价格与企业盈利能力走势同步。 这是因为，当供给侧不存在强有力的行政约束时（当增产或减产是市场化行为时），工业品价格的拐点更多地取决于需求端的表现，以及需求的恢复情况。将带来工业品出厂价格上涨，最终反映在利润数据上。
然而，ROE恢复的斜率和持续性取决于需求侧的弹性。 若存在内生强劲动能或全球需求周期共振（如06-07、09-10、20-21），PPI拐点对应ROE大幅提升； 如果需求仅稳定且微弱复苏，则PPI拐点对应的ROE缓慢上升。
3）7月出口数据继续走弱，但结构上出现一些向好迹象。 从整体基数来看，去年5-7月为高点，8月后基数开始下降。
从国家来看，今年对美国的出口表现最差，对东盟的出口表现相对较好。 但从单月数据来看，美国7月同比率为-23.1%，下降趋势有所放缓。
从商品结构来看，今年的出口支撑主要来自于汽车等交通运输设备，而占比超过42%的机电、音响设备出口今年仍为负增长（7月份分项数据）尚未发布）。 不过，7月份高新技术产品月度出口数据开始回升。
02
下半年外需回暖，出口端增量贡献
我们认为下半年外需可能有所回升，带来出口端的增量贡献。 一方面，从库存来看，美国本轮库存周期已消化一年多，尤其是厂商库存增速接近于零。 触底。 另一方面，制造业耐用品新订单出现边际企稳迹象，尤其是库存水平较低的电子元件、家电、家具等，零售商和批发商中这些品类的库存也有所回升。已消化在较低水平，下半年可能会有一定的补库需求。
03
中美地缘政治摩擦过度悲观定价或至少迎来阶段性回调
近期市场调整、悲观情绪、外资流出、中美地缘政治摩擦加剧是原因之一。 8月9日，拜登签署《美国限制国家安全技术和产品投资令》，旨在限制或禁止美国在半导体、微电子、量子信息等领域的投资。 在技术和人工智能领域对中国的投资。 同日，美国财政部根据行政命令指引发布了《拟议规则制定预先通知》（简称“ANPRM”），明确了投资限制的具体细节。
国内限制投资文件公布后，两天内北向资金净流出约150亿，市场对地缘政治摩擦的反应也体现在指数调整上。
然而，一些文件细节表明，过度悲观的定价可能会在情绪引发的调整之后至少迎来阶段性调整。 尤其：
1）在尖端技术领域，除了对华出口限制外，美国已经实施了相关投资限制政策，市场对更多限制存在一定预期。 比如，22日8月9日，拜登签署《芯片法案》，为美国半导体产业提供高达527亿美元的政府补贴，变相转移、限制国际资本对中国前沿领域的投资。
2）投资限制的适用领域有限且难以扩散。 大多数禁止投资领域（例如半导体）受到制裁并不是第一次，新增加的制裁重点是细化。 以人工智能为例，根据ANPRM的规定，禁止投资的类型仅限于主要或专门用于军事等敏感目的的软件开发，而用于民用的技术则没有限制。用途或可能用于敏感领域，或只需报告。 准备。
3）投资限制适用对象并非“一刀切”，上市公司受影响较小。 根据ANPRM的规定，无管理权的股份不适用投资限制，如投资上市公司证券、作为LP参与一级市场投资等，不受投资限制政策的约束。
4）科技交流不受完全限制。 我国作为资本净输出国，高度重视外资，寻求外资带来的新技术、新管理模式。 ANPRM表示，包括大学间研究合作、知识产权租赁等在内的多种活动仍有可能不受监管，并在一定程度上保留了技术交流的空间。
需要关注的风险是，本次公布的ANPRM是征求意见稿，重点关注弥补漏洞相关反馈，正式规定可能比本次草案更为严格。
04
信托风险对股权投资的影响可能不会很大
信任风险对股市的影响体现在两个部分：
一是直接影响：信托公司减持股票。 这部分的影响比较小。 23季度，信托产品持有的股票市值为973亿元，而中融信托仅为15亿元，且均为小市值公司。 需要注意的是，与之前的P2P不同，由于信托一般不会提前赎回，其他信托产品被挤兑的风险相对较小，实际市场影响可能并不大，直接减持的影响也较小。与之前的风险相比，持仓规模较小。 资本动荡。
二是间接影响：信托违约风险导致上市公司和投资者自有资金损失，进而影响消费。 根据《今日财富》杂志2020年公布的榜单，中植集团旗下四大财富管理公司累计规模约2.5万亿元。 但由于信托对持有人数限制较严格，投资门槛较高，受影响的投资者大多是风险承受能力较强的合格投资者，对消费的影响也比以往的P2P风险要小。
05
社会融资大幅低于预期，但可能会受到一些短期影响
尽管7月社会融资低于Wind共识预期，但各分项均不尽如人意：7月社会融资为8.9%，低于Wind共识预期，并持续下跌（Wind共识预期为9.5%，前值为9.0%）； 但社融不及预期的最直接原因是6月季末信贷冲动，以及7月信贷投放放缓。 根本原因是整体复苏依然疲弱，房地产销售继续探底，基建投资放缓。
不过，居民中长期贷款的持续下降可能只会在短期内受到影响：
（1）从数据来看，7月24日政治局会议后，一手房日均成交面积降幅大于季节性。 可能是因为7月24日政治局会议提到“及时调整优化房地产政策，运用因城施策的政策工具箱”。 市场预计后续可能会有降低存量房贷利率、首付比例、放宽购房资格等政策； 居民买房观望情绪较浓。
（2）供给端展望：金九银十临近，更多新盘推出； 需求端暂时受到影响：高温、其他自然灾害等影响房屋交易；
（3）当前房价仍处于下行/震荡区间，未出现上行拐点，居民购房观望情绪浓厚；
（四）前期存量住房贷款利率较高的居民出现暂时性提前还款潮；
无论是政策优惠预期、等待供应增加、房价上涨还是房贷提前还款，居民购房观望情绪浓厚都只是暂时的影响。 近一周二手房成交面积开始回暖
风险提示：宏观经济风险、国内外不可预测事件风险、地缘政治摩擦风险等。
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