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全文如下
银保政策正在重塑市场环境，市场尚未体现出可能增加的集中度和银保价值比率改善带来的好处。 目前保险股的估值已经具有吸引力，这就是贝塔最终解读的体现。 我们预计寿险股贝塔市场走势大概率会持续。
▍事项：
自2023年“银银统一”政策实施以来，银保市场正进入激烈调整期。 2024年5月9日，国家金融监管总局发布《关于商业银行代理保险业务有关事项的通知》，督促取消银保合作网点“1对3”限制。
▍银行保险市场进入调整期，竞争环境有望明显改善，银行保险盈利能力有望提升。
在渠道费、政策性利率等多种监管政策下，银行保险市场正进入调整期，恶性竞争程度已大大缓解； 同时，监管取消了银行保险网点“1对3”的限制，有利于带动银行与更多保险公司合作创新的可能性，丰富产品供给，活跃银行保险市场。 据中国证券报报道，行业交易所数据显示，今年一季度“开门红”期间，行业银保渠道新单分期保费仍处于下降通道，同比下降减少22%。 在此期间，寿险“老七”银保渠道新增单期保费集体负增长，平均降幅约为25%。 我们预计第二季度数据仍将面临巨大压力。 但从长远来看，未来仍具有优势的公司有望获得市场份额，并分享较低费用和债务成本的好处。 因此，尽管短期整体市场受损，银行保险市场出现萎缩，但我们仍然看好未来银行保险市场更加健康的市场结构和发展趋势。 我们看好稳定银保市场地位、深入挖掘银保客户价值、提升银保市场的潜力。 一家维持其价值率的公司。 具体来说，需要有战略定位和制度安排，持续深耕银行保险市场，与拥有优质零售客户群的银行长期深入合作，创新业务模式，不断提升银行客户服务水平。转化率和价值率。 平安银行的银保新业务、友邦保险的银保策略、阳光保险的银保优势等都是业内比较好的典型案例。 预计，借助银保市场调整期，更多龙头企业将重新重视银保潜力，探索行业未来新的发展动力。
▍银行保险市场或将成为未来行业增长的主要来源，并成为股价贝塔属性的重要驱动力。
从牌照角度来看，寿险仍属于合法的表内资金池业务。 同时，还可以通过多元化资产配置连接资本市场和实体经济，是未来储蓄资金分流直接融资的重要渠道。
从银行角度看，储蓄存款持续积累，贷款压力加大，利差面临低利率和信用风险挑战。 通过销售保险来实现中间业务收入，是一种更好、更轻的商业模式。
从客户角度来看，在对经济和资产回报预期相对悲观的情况下，客户仍然需要固定收益资产的配置。 特别是高价值银行客户还需要提高养老、医疗相关保险的配置比例。 因此，与银行联动将是未来寿险保费增量的主要来源，银行保险中长期增速应高于名义GDP增速。
从寿险行业保费来看，银保保费约占一半。 银保保费回归增长将成为未来推动行业保费长期增长的主要力量。 尤其是随着供给侧更加集中，未来优势企业有望同时受益于银保需求回暖、份额集中度和价值率提升。 但银保价值率仍低于传统代理业务，无法改变行业整体利润率较低的局面。 即银保的增加可能会带来保险公司规模的增加，但很难提高公司整体的ROE。 相应的股价影响主要体现在拉动贝塔市场上行。
▍上市寿险公司属于龙头企业，有望成为优秀贝塔品种。
从贝塔来源来看，未来寿险公司如果普遍依靠价值率相对较低的银保业务带动发展，利差将是主要利润来源，财务杠杆一般会在10倍以上，久期资产和负债的周期会比较长，负债的成本会具有一定的刚性，所以一旦资产端加强市场走势判断和预期，利差预期就会过度乐观或过度悲观，进而寿险股的股价将呈现终极贝塔属性。 当然，当极端悲观的情况发生时，寿险公司可能会产生损失的风险，负贝塔扣除也无法纠正和修正。 但目前上市寿险公司普遍具备跨越周期的能力，体现在现有资产负债表仍具有可持续盈利能力，包括续保保费持续贡献现金流、现有业务利润持续释放等。合同服务利润率和现有资产6-10年的存续期保证了稳定的净投资收益率，代理渠道仍能以更高的价值率贡献新业务。 因此，尽管保险板块存在贝塔负值解读的趋势，即使出现阶段性季度亏损，但龙头公司的盈利能力仍然能够从极端情况中纠正并恢复到正常平均水平。 尤其是当经济企稳好转、利率和资产价格企稳回升时，盈利和股价有望快速进入正反馈循环。 因此，上市寿险公司将成为优秀的贝塔品种。 同时，随着供给端越来越集中，以寿险为主业的A股公司仅有4家，是比较少见的贝塔品种。
▍寿险股的贝塔机会需要宏观经济判断，同时在估值的基础上寻找合理的绝对回报。
除了保费增长是推动寿险股贝塔行情的重要因素外，资产端几大资产类别的波动影响更为直接和显着，需要根据宏观趋势进行判断。 尤其是长期债券利率、房地产风险等因素往往反映长期因素。 因此，与券商股的贝塔驱动逻辑不同，寿险股的贝塔机会判断更多的是在宏观经济低点和周期拐点右侧寻找机会。 另外，由于beta市场往往只能阶段性持股，因此需要根据估值找到合理的绝对收益区间。 从实证角度看，经济比较悲观的时候看PB和ROE，经济乐观的时候看PEV和ROEV。 我们目前处于经济悲观阶段，主要参考PB和ROE来决定是否配置。 目前PB水平处于参与beta市场的安全估值范围内。
▍危险因素：
利率持续下降，资产价格下跌，股市下跌，保费增长乏力。
▍投资策略：银保市场正处于政策调整期，未来有望成为行业增量。 Beta市场预计将继续表现，下半年我们将继续关注机会。
银保政策调整短期内对大中小企业产生负面影响，但市场尚未体现出长期集中度提升和银保保值率改善带来的好处。 从保险公司业绩来看，基于去年二季度以来股市的持续下跌，预计二季度起各大公司业绩将恢复同比较快增长态势今年。 目前保险股PB估值处于较低水平，属于贝塔板块，受经济、利率、股市、房地产等影响，从边际角度看，只要利率稳定股市企稳、房地产行业正常放松、经济边际好转等因素出现，还有政策变化，比如新国九项加大分红要求、股息税调整预期等港股等作为贝塔强势板块，保险股有望继续表现良好。 我们维持保险行业“强于大市”评级，建议个股均衡配置主要保险龙头股。
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