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信贷：票据融资勉强支撑，居民信贷时隔一个月再度萎缩，企业中长期贷款恢复正常，体现了24季度一季度货币管理报告“信贷增长由供给约束转变”的特点要求限制。” 2024年4月新增信贷7300亿，基本符合市场预期（7433亿），但结构更多以票据融资支撑。 单月新增8381亿，创历史新高，同比增加7101亿。 居民信贷需求再次回落，单月增加-5166亿元，同比减少2755亿元，与房地产销售低位水平一致。 中长期企业贷款方面，4月份增加4100亿元，同比减少2569亿元，恢复正常季节性水平。 这可能是由于财政融资缓慢以及基础设施相关贷款同时放缓所致。 短期企业贷款（增加-4100亿元，同比减少3001亿元）因票据融资吸纳而出现明显收缩。 此外，非银行贷款的增长（新增贷款2607亿，比去年同期增加473亿）也有助于信贷保持相对稳定。
社会融资：国债融资进展缓慢，未贴现票据萎缩，企业债下跌，导致社会融资总量下降。 4月份社会融资新增-1987亿元，同比减少14.236亿元，主要是三部分所致。 一是政府债券融资（新增-984亿元，比去年同期少5532亿元）。 1-4月国债融资净进度为14.1%，明显弱于19-23年平均水平（23.7%）； 二是未贴现汇票（增加-4486亿，同比减少3141亿），也可能是由于票据贴现增加，企业短期资金相对充裕带来的替代效应； 第三，企业债（增加493亿，同比减少2447亿）还没过三个月，又遇寒流，地方债对企业债的影响进一步显现。 委托贷款（增加90亿，同比减少7亿）和信托贷款（增加142亿，同比增加23亿）基本持平，无货币政策力度进一步加大。
M2：同比7.2%，低于预期。 “贷生存”机制同样适用于贷款收缩阶段，并首先体现在企业部门。 居民存款下降并非消费投资下降，而是体现在存贷款双双下降。 4月份M2同比7.2%，环比下降1.1个百分点，低于市场预期（8.3%，Wind）。 其中，企业部门存款走软（增加-18725亿，同比减少17317亿）是M2下降的主要来源，这也同时体现在M1的变化上（-2.5%至- 1.4%）。 过去“贷款拉存款”的路径已经转变为“贷款收缩、存款收缩”。 考虑到企业是信贷扩张的主力军，这一过程可能首先体现在企业存款数据上。 家庭存款下降（-1.85万亿，同比增加6500亿）明显大于疫情前水平。 但考虑到企业存款的变化和家庭贷款的同步减少，家庭存款更有可能用于偿还债务而不是消费。 财政存款（增加981亿，同比减少4047亿）并不是M2走弱的直接因素，但可能是4月份M2的边际支撑。
4月份财务数据整体疲软。 结合英国《金融时报》关于货币和信贷数据“挤水”的报道来看，这或许有部分原因。 然而，这一过程对财务数据的影响持续时间尚不确定。 其报告称，“货币和信贷增长受到的干扰预计将集中在第二季度，并将继续影响到下半年。” 后续几年金融数据与经济增长的关系可能会被打乱，我们建议更多关注实物数据带来的对经济增长前景的定向指引。 无论上述影响如何，社会融资反映的问题仍需加快解决，特别是在信贷“挤水”、防止资金闲置过程中。 社会信用的扩张需要部门来承担，这可能需要更多地依赖金融。 随着4月份政治局会议的敦促，增加国债供应的时间可能越来越近。
风险提示：稳增长政策步伐慢于预期，房地产市场形势正在发生变化。
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