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中金公司2024年展望| 造纸业：稳步复苏
中金公司研究部
展望2024年，我们认为行业需求有望延续温和复苏步伐，产能释放高峰期即将结束。 成本端，木浆、废纸、煤炭价格将以温和波动为主，行业利润有望稳步恢复。 在这个基准情景下，我们在选股时倾向于安全边际较大、攻防兼备的组合。
概括
需求正在温和复苏。 造纸行业被誉为“消费晴雨表”。 2023年，我们观察到，随着消费场景和人流量的恢复，文化纸景气度明显恢复，龙头量、价、利明显提振，包装纸和特种纸需求也随之温和复苏。 2H23 实体商品销量呈中低个位数增长，产品价格和利润也环比显着改善。 展望2024年，中金宏观团队预计社会板块将延续温和复苏态势。 我们预计2024年文化纸需求将稳定小幅增长，包装纸（容器纸、白卡）和特种纸需求将继续以中个位数恢复。
产能释放即将结束，等待供需恢复紧平衡。 我们判断行业正处于新一轮扩产高峰期末期（受2020-21年经济见顶以及企业对严格“双碳”政策后扩产困难的担忧推动），且产能扩张将于2022-23年进行。 这集中在年内（集装箱板纸和瓦楞纸还承受着进口纸增加50%左右的额外供应影响）。 2024年，我们预计文化纸和部分薄型特种纸供需平衡将相对紧张，而箱板瓦楞纸、白卡纸和部分特种纸新增产能仍处于中高端个位数。 供需面将取决于需求的改善。 但从现有产能进展情况来看，我们预计2025-26年新增产能压力将明显缓解。 若需求加速，行业整体供需有望提前恢复紧平衡。
成本从“过山车”走向平稳，领先的多元化+一体化布局进入收获期。 由于一定的供需矛盾，2022年造纸行业的利润将受到煤炭和纸浆价格大幅上涨的挤压。1H23原材料价格大幅下跌，原纸价格竞争加剧，导致造纸行业利润下降。行业利润受损。 2024年，行业面临的成本端挑战有望明显缓解：我们预计纸浆价格或将继续在600美元/吨左右波动，废纸价格继续探底，煤炭价格预计小幅回落。 这一组合预计将支持行业的整体盈利能力。 走向温和复苏。 此外，值得欣喜的是，为了平滑成本波动，不少龙头企业一方面努力推进产品多元化和产品高端化，另一方面积极推进林浆纸一体化布局。 2H23至2024年，这些公司的多元化产品和自制木浆预计将进入收获期，我们预计将增加公司的安全边际和增长动力。
风险
需求不及预期； 新增供应超出预期； 核心原材料价格波动超预期。
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