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6月份以来，A股和大宗商品走势“冰火两重天”。 一边是“保卫3100点之战”，一边是原油和铁矿石，6月份以来已经反弹超过30%。 整体趋势出现了偏差。 。 从南华商品指数也可以看出，6月份以来已反弹20%，但A股上证指数却下跌3%左右。
回顾历史，我们发现自2004年以来，大宗商品与A股走势出现了五次背离。 早期的是2006年至2008年4万亿投资驱动的两次大牛市和2013年至2015年加杠杆推动的两次大牛市，近期主要是2018年至2019年、2022年上半年、2023年6月至今。
一般来说，如果作为原材料的原油和铁矿石价格上涨，如果成本能够顺利向下传导，就会带动整个工业产品的价格上涨，相应的，企业的利润也会增加，从而实现经济增长。 但如果终端需求疲软、传导不畅，就会导致终端产品利润受到挤压，影响企业利润。
2018年至2019年，供给侧改革带动大宗商品价格上涨，但A股却承受中美贸易摩擦的压力； 2022年上半年，俄罗斯和乌克兰冲突推动大宗商品价格上涨，而当时的风险偏好和公共卫生事件则打压了A股走势。 从经验来看，大宗商品与A股的背离主要是由于当时风险偏好较低。
6月以来，受益于石油输出国组织（OPEC）和俄罗斯原油减产政策的延续以及国内房地产政策频出，大宗商品价格率先反弹。 企业持续去库存，库存处于低位，需要补充库存以应对黄金周、银十假期内需旺季。 这就是大宗商品走强的起点。 此外，人民币汇率贬值也是本轮大宗商品价格上涨的原因之一。 原油和铁矿石均为全球定价大宗商品，人民币贬值推高了其产品价格。
A股涨幅受到美债利率高企以及对国内房地产和政府债务担忧的压制。 由于国内制造企业过度卷入，终端需求恢复相对缓慢。 因此，本轮原材料涨价更多的是生产利润的压缩，而不是成本的向下传导。 存在终端产品价格涨幅小于原材料涨幅的情况。 ，因此预计三季度上市公司盈利较上季度改善有限。
预计10月份后大宗商品将开始回调。 首先，10月后国内需求旺季结束，因此大宗商品最早的考验就是10月后需求的部分回调。 虽然OPEC和俄罗斯的减产协议已延长至12月底，但需关注其在10月初和11月部长级会议上的发言，这将对原油价格产生较大影响。
A股继续震荡探底，但长期趋势依然向上。 目前国内对政策层面的担忧逐渐减少，对后续政策催化仍有期待。 但在房地产长期增长不足的前提下，未来经济增长将更多地依靠消费和服务业。 这次可能会出现股市上涨滞后于经济底部的情况，即随着大宗商品价格向下传导，企业利润改善，但股市仍徘徊在底部。 随后大宗商品与A股的背离与趋同可能是由于大宗商品的回调，而A股则结束了触底震荡上行。
（作者为航银金融管理研究员）
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