万家基金：M2增速继续下滑 股市未来不悲观

　　事件：中国8月M2同比 8.9%，创历史新低，预期 9.1%，前值 9.2%。M1同比 14%，预期 14.8%，前值 15.3%。新增人民币贷款1.09万亿元，预期9500亿元，前值9152亿元。社会融资规模 1.48万亿元，预期1.28亿元，前值1.22万亿。

　　点评：

　　1．中国8月新增人民币贷款 1.09万亿元，社会融资规模1.48万亿元，均超市场预期。但M2增速降至8.9%，继续创历史新低。这个组合延续了前几个月格局，即M2低，信贷社融高，显示金融去杠杆取得进展的同时，实体融资需求得到呵护，对冲了经济数据放缓的负面预期。M2与社融的裂口已经不断扩大，显示政府在去杠杆和稳增长目标之间达到了有力平衡。然而，二者之间裂口不可能无限扩大。在经济数据出现回落迹象之际，未来信贷社融增速或放缓，经济放缓叠加M2跌破9%，使得货币政策天平可能发生倾斜，在“时紧时松”中偏向后者。

　　2．M2增速继续下滑，跌破9%有利于央行态度微调，不过短期降准概率仍不大。

　　M2在5月跌破10%后引发巨大关注，8月进一步下滑至8.9%，跌破9%。

　　央行多次对M2增速下滑进行了解释，称M2低增速可能是常态，是金融去杠杆的结果，也是金融创新推动货币供应指标模糊的结果。

　　M2跌破9%有利于央行态度微调，不过短期降准概率仍不大。长期以来，M2是国内衡量货币供应的核心指标。由于当前过度偏离12%的年度目标，而且在信贷社融强劲背景下，M2增速过低终究会传导至信贷，二者裂口不可能无限扩大。市场短期出现降准传言，我们认为短期可能性不大，因为降准信号意义太强，等到下行压力增加和货币政策基调转向之后，可能加大降准力度。

　　3．广义社融增速下降0.5个百分点至14.9%，该指标比信贷社融口径更大，与固定资产投资增速密切相关。8月广义社融（社融+地方债置换）14.9%，较7月下降0.5个百分点，与此同时，信贷增速持平于13.2%，社融增速从13.2%降至13.1%，显示有表外转表内，而且地方债发行速度有所减缓。

　　4．信贷超预期，年初至今已经投放9.9万亿，此前市场担忧的信贷额度问题可能不是硬约束。

　　居民消费贷款增长迅猛（比正常情况多1000亿元左右），而汽车等销售并未明显改善，显示存在利用消费贷购房现象。

　　居民中长期贷款4470亿，仍维持4000亿以上的高位。

　　企业中长期贷款3639亿元，占信贷比重从53%降至33%，但显著多于去年同期的-80亿。

　　非标：委托贷款-82亿，信托贷款1143亿，未贴现票据242亿。

　　直接融资：债券融资1043亿（低于7月的2840亿），股票融资653亿（高于7月的536亿）。

　　5．M2和信贷社融继续背离，裂口扩大至4.2%。（1）如果观察经济：看广义社融。社融的定义就是金融体系向实体的融资，广义社融是社融+地方债置换。而M2是指存款，随着金融创新，M2指示意义逐步下降。（2）如果看去杠杆进展，M2更合适。央行也表示M2下降和表外派生有较强相关性。（3）二者之间的裂口不可能无限扩大。经济数据有回落迹象，暗示未来社融为代表的融资需求或放缓，M2增速跌破9%，使得货币政策天平可能会倾斜。

　　6．M2增速创新低，新华网称不是货币政策宽松时，我们认同货币不会转向的看法，但在经济数据回落同时，货币政策执行层面微调是可能的。新华网转发北京青年报评论称，中国8月M2增速放缓并不可怕，不能因为一时之需轻易调整货币政策。按照经济现状和市场预期，目前并没有进入可以降低存款准备金率、实施宽松货币政策的时期。眼下最急需的是稳定，包括政策稳定、市场稳定和信心稳定，通过改善市场环境，尤其是优化股市生态环境、规范债市市场秩序，稳步增加直接融资数量、提升直接融资比重。

　　7. 展望未来一段时期，随着去杠杆推进，金融周期大概率还是会往下，即货币信贷社融增速会逐步下滑。年初至今，从银行资产增速，M2增速和广义社融增速的方向来看，基本是一致往下，未来这个方向难以逆转，固定资产投资增速预计仍会有压力，主要集中在对货币敏感的地产和基建，这也符合政策节奏。