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原标题：【广发策略】广发11月观点综述（1）：宏观策略及大周期行业篇
来源：广发策略研究
一、宏观经济
经济确认温和放缓，通胀边际回落
三季度整体经济已趋于温和放缓。从三季度经济数据来看，消费增速10.3%、投资增速6.2%均低于Q1和Q2水平，考虑到季末效应带来的一定程度正向拉动，三驾马车仍处于缓慢回落之中。
增长：10月以来六大发电集团耗煤量同比增速维持在高位，显示生产依旧较强．但高频指标方面显示需求端边际走弱；下游方面，外需有缓慢回落迹象，内需整体在地产带动下面临一定压力。
房地产投资：伴随9月底地产调控政策密集出台、三四线开发资金来源透支，以及棚改拉动的进一步弱化，预计四季度进一步回落至5%以内。
基建投资：三季度财政支出环比有所修复。准财政方面，下半年（除7月外）新增地方、城投债发行速度明显放缓，或由50号文、87号文导致信用市场融资环境收缩，预计四季度基建投资回落至15%以下。
制造业投资：朱格拉周期叠加中游行业更新换代需求，设备投资或将维持较高景气度。但房地产相关上游制造业投资边际走弱，预计四季度制造业投资维持在5%左右。
消费：乘用车零售消费在政策退坡的背景下表现出较强的韧性，四季度销量或维持在1%-3%的同比增长。此外，油价上涨导致石油类消费存在不确定性，但建筑装潢、家具家电类消费预计随地产周期减速。
出口：10月出口集装箱运价指数已出现明显拐头向下，同比读数下滑至10月最新的5.7%。叠加17H1人民币有效汇率指数扭转贬值预期，预计四季度出口同比增速会较前期高点有一定放缓。
PPI：伴随着三季度经济趋于温和放缓，四季度PPI走低仍属大概率。截止10月底，螺纹钢主力合约下跌至3619元/吨（相比较9月4日高点下跌12%左右），供给侧改革预期退潮叠加库存累计，预计9月PPI为全年次高点，四季度进一步下滑至3%-4%。
CPI：食品分项中，10月山东蔬菜价格指数同比下跌8.3%，22省市猪肉均价环比回落1.5个百分点。四季度CPI食品项在猪肉价格高基数，以及季节性因素消退之后面临下行压力，非食品CPI或在油价反弹背景下短暂回升至2%以上。预计四季度CPI表现温和，波动中枢为1.4-1.6%。
名义GDP回落的背景下，债市在理论上处于一个偏机会期。更确切的讲，债市短周期的机会来自于朱格拉周期所包含的库存回落窗口，即今年Q4和明年Q1。但从近期利率表现来看，欧美通胀和加息预期、国内货币政策及金融去杠杆的不确定性均带来明显约束。
需求和环保限产的对冲影响下，价格驱动的周期上游资产整体处于震荡调整期。如我们在《购进价格指数何时回撤》、《朱格拉周期第一库存周期的回落期》中的提示，一旦需求端进入放缓期，价格应该领先有一个反映但不同行业间会有分化。
风险提示：经济上行或下行压力超预期。
二、投资策略
从“消费抱团”，到“龙头抱团”
廖凌
1、三季度基金投资的首要关键词是“加仓”，普通股票型基金仓位升至历史最高，偏股混合型基金仓位接近15年牛市高点。根据我们统计的数据，普通股票型基金仓位自16年以来一直维持在86%上下小幅波动，而在17年三季度却环比加仓2.1%至88.1%的高位水平，刷新了03年以来股票型基金仓位新高；类似地，偏股混合型基金三季度也环比加仓2.4%至83.4%的高位，已连续四个季度加仓，达到15年牛市以来的次高点。虽然股票型基金仓位中枢上移，一部分受到15年8月股票型基金仓位下限由60%上提到80%的新规影响，但三季度的环比加仓幅度是15年牛市以来最大值，凸显出基金投资者的交易信心显著上升。
2、投资者最为关注的大消费板块在三季度配置比例稳定，但上半年大幅超配的“消费白马”抱团联盟却在三季度出现松动，仅剩白酒仓位还在上升，白电、家具持仓从历史最高位回落。我们构建的28只个股组成的“消费白马股”曾是16年以来基金抱团的绝佳品种，截止二季度末基金对这28只个股的配置比例占全部消费股仓位的一半以上，且消费白马股的配置相比自由流通市值占比超配了约2倍。而三季度“消费白马股”遭遇7个季度以来的首次减仓，抱团筹码面临松动。从消费板块内部分化来看，投资者的依据是景气趋势的“标尺”，业绩加速的白酒行业配置仍在上升，而业绩加速不明显、且仓位已创历史新高的白电与家具却在三季度均被减仓。
3、从风格特征来看，三季度基金配置的关键变化是从“消费抱团”转向“龙头抱团”，金融龙头、周期龙头、成长龙头均有加仓，因此“以大为美、龙头占优”的投资风格得以延续。有两个数据可以表明这一趋势——第一，我们构建了行业龙头组合（选取申万二级行业中市值和收入综合排序第一的公司），基金对这103只行业龙头股的配置比例已连续5个季度上行；第二，基金对创业板的配置比例仍在下降通道，但对创业板市值前30%的公司在连续减仓后已悄然开始加仓，可见年初至今经历了消费龙头→金融龙头→周期龙头的轮动后，创业板成长龙头也逐步进入投资者的视野。从今年的风格演变来看，“龙头抱团”风格是最典型的特征，基金前十大重仓股的持股集中度加速上升，显示“一致预期”有效而且不断在加强，市场风格呈现出典型的“动量效应”。而龙头公司相比大类板块整体有更高的ROE和更低的估值水平，在一个盈利弹性提升但“相对低风险偏好”的市场环境下，市场沿着盈利主线对估值“洼地”不断“填坑”，龙头突出的“性价比”优势得到体现。
4、周期和金融的配置比例在三季度均有上升，但大多行业相比自由流通市值仍处于低配状态。从性价比的角度，继续关注机构配置比例不高、且盈利与估值匹配度较好的低估值价值股龙头——银行、地产、建筑装饰。银行配置比例连续5个季度上升，但相比于自由流通市值占比仍然低配；地产配置比例三季度小幅自低位回升，但目前仓位依然接近历史最低水平；建筑配置比例连续2个季度回落，目前仓位也处于中性偏低水平。对于周期板块而言，基金配置主要的参考标准是商品价格尤其是期货价格，4季度需求边际弱化后尽管供给端仍在收缩，但价格向上弹性明显趋弱，我们相对看好受库存因素干扰较弱的化工、建材。
5、综上，基金的连续加仓凸显参与者信心，这一趋势仍在继续；从风格来看，3季度板块配置更加均衡，同时龙头风格仍在强化。震荡市的连续加仓意味着市场风险偏好改善的趋势，市场指数“短期更热闹”；但10月份以来市场风格和板块轮动的预期更加紊乱，均衡配置的格局仍在延续。在此背景下，我们更重结构，精选龙头：一方面，用估值的标尺摆脱混乱预期的干扰，以低估值价值龙头（金融、地产、建筑装饰）作为底仓配置；另一方面，对于相对估值吸引力有所下降的消费龙头公司而言，景气和业绩的主线则是关键，建议继续配置景气加速消费（白酒、零售等）；另外，成长板块中建议优选内生较好的GARP类龙头，周期板块中短期内相对看好化工、建材。
风险提示：A股的盈利环境发生超预期波动。
三、中游周期品
（一）钢铁：供给收缩或快于需求，成本端弱势难改，钢材盈利将维持高位
李莎
1、行业评级
维持钢铁行业“买入”评级。
2、主要投资逻辑
需求端，2017年9月，房地产开发投资完成额累计同比增长8.1%，增速较1-8月上升0.2个百分点，重庆等地楼市出台限售政策，且多地上调首套房贷利率，房地产信贷政策和销售政策进一步收紧，叠加盛会报告中强调：坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，地产销售与投资走弱趋势不改。基建投资累计同比增长16.9%、环比降0.2个百分点；8月单月基建投资同比增15.7%、增速环比增4.3个百分点，考虑到1-9月份财政支出已占到全年预算的78%，远超历史同期。综合而言地产和基建投资增速下行压力不减。11月天气渐凉、北方部分工地将逐步停工，且中下旬正值采暖季，《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》要求采暖季期间，停止各类道路工程、水利工程等土石方作业和房屋拆迁施工等，预计11月需求环比趋弱。
供给端，地方政府采暖季限产政策将逐步完善，采暖季限产将正式进入政策落地期，供给端将显著收缩。截至目前，已累计有石家庄、唐山、邯郸、安阳、邢台、天津、淄博、长治、焦作、太原、郑州、晋城、滨州等13个城市明确需在采暖季限产50%，限产城市已由4个增加至13个，限产范围进一步扩大，粗钢日均产量下降幅度或进一步拓宽。
社会库存方面，10月27日，社会库存为999.42万吨，环比降0.62%，同比增12.23%。
原材料端，采暖季钢厂限产致使原料市场需求明显走弱，钢厂补库热情减弱，原材料端出货压力激增。2017年四大矿山前三季度累计产量达7.93亿吨，同比增2.86个百分点；叠加四大矿山矿石发运量于下半年进入高峰，矿石供应持续扩张；而焦炭则受累限产实际执行力度有限，预计铁矿石、焦炭等原料价格弱势难改，价格或进一步走低。
综合钢材供给、需求，我们判断整体市场供求呈现紧平衡的状态，预计11月钢价走势稳中向上、矿价走势偏弱，盈利仍将维持高位。
我们维持钢铁板块“买入”评级，重点推荐估值合理龙头和业绩确定性更好的公司，重视国企改革、PPP、一带一路、京津冀一体化等主题性投资机会。
风险提示：宏观经济增速大幅下滑；钢材出口情况不及预期；限产执行力度低于市场预期；矿石巨头联合减产保价。
（二）电力设备新能源
陈子坤
风电光伏结构性机会，再生铅企业盈利能力有望提升。我们认为风电行业已经具备投资价值，装机量将逐步提升，伴随着行业结构的变动，企业的盈利也将逐步抬升。本文主要从风电行业需求、供给结构变化和行业外部环境改善三个方面对风电行业进行分析。行业需求方面，我们预计2018年风电行业装机同比增长约15%，这主要得益于三个方面：弃风限电的改善，电价的下调和海上风电的增量。 行业供给方面，在连续两年装机同比下滑（我们预计2017年国内新增风电装机同比下滑）的情况下，制造业的产能也在逐步退出市场。同时，风况条件的复杂也对风电制造业在技术标准上提出了更高的要求，从而也推动了市场集中度的进一步提升。行业外部环境方面，主要体现在通过制度的完善推动限电的逐渐改善和装机潜力的提升。
再生铅企业盈利能力有望进一步提升。原材料采购成本占再生铅成本90%以上，业内通行定价方法是废旧铅酸蓄电池采购价格=铅价*计价系数。全球各国环保要求、回收体系建设情况不同，且含铅废料跨境转移受限，因此各国计价系数差异较大；目前国内计价系数普遍在50%-55%之间，远高于美国的30%-40%，未来随着国内环保执法升级、行业整合集中、回收体系建设完善，产业链定价权向再生铅处理企业转移，国内计价系数有望逐步降低，再生铅企业盈利能力有望进一步提升。
新能源车中长期发展趋势向好，近期板块出现较大波动，我们认为主要属于前期板块涨幅较大带来的短期正常波动。随着优质产能的供给增多，销量结构逐渐优化，上游资源品需求保持稳定增长的同时，中游产品逐渐崛起，其中包括资源，元器件和电池材料等。
风险提示：原材料价格上涨，行业政策变化。
（三）机械
罗立波
今年以来，经济持续保持韧性，机械各个子领域需求 呈现较强复苏、业绩也大幅改善。传统领域，行业集中度逐步向优秀的龙头 公司靠拢，新兴领域，在市场需求的牵引下具有竞争力的公司新产品逐步得 到市场检验与肯定。我们仍然聚焦于选择竞争力优秀的公司，传统领域，我们建议关注市场份额扩张、历史包袱清理彻底、盈利能力提升和资产质量修复的龙头企业；新兴成长领域，板式家具设备、锂电设备、3C 电子设备、半 导体设备和环卫设备等都呈现出了较强的需求弹性。基于行业需求回暖，优秀企业财务改善，我们继续给予机械行业“买入”评级，建议积极关注需求韧性、结构变迁，重点看好细分领域的优势企业。
风险提示：宏观经济变化导致机械产品需求波动；原材料价格上升压制企业盈利能力；汇率变化导致盈利波动；去产能进度不及预期等。
（四）军工：利好预期和事件逐步兑现，关注局势变化和军民融合
胡正洋
盛会报告科学部署国防和军队建设的战略布局和发展路径。盛会报告明确指出，“确保到2020年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大的提升”，“力争到2035年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队”。从中可以看出，中国国防的机械化、信息化、现代化建设将阶段性实现，相应武器装备建设将稳步推进。
关注改革预期升温和周边局势变化。盛会召开，关注会议前后市场对改革预期升温，关注军改、混改、央企改革、军品采购体系和定价体系改革预期和进度变化。此外，朝鲜半岛等周边局势变化有望提升板块关注度。
2018年军工行业基本面改善，关注四季度板块投资机会。我们判断，2018年军改对采购体系影响将逐步消除；随着“十三五”进入第三年，新项目新订单陆续进入交付阶段，军工行业基本面向上。我们认为，随着军工行业改革持续深化和对明年军工基本面改善预期加强，关注四季度军工行业投资机会。
基本面：军改进入新阶段，预计下半年开始军品装备采购依据新编制体制运行。下半年开始，军品交付进入景气周期。
长期看，在2017年度策略报告里我们提出“军工行业处于黄金十年”，我们的判断没有变化。军工是一个稳定增长行业，中国的军工行业伴随着经济腾飞和国力增强而快速增长。
中短期内，由军改带来的对军工企业的影响也将逐步消除，装备采购也会按新的编制体制运行。随着军改逐步完成以及“十三五”进入第二年，军工将重回景气增长周期。
军工科研院所改制：预计首批41家转制单位年内上报方案。2017年7月7日，国防科工局在京组织召开军工科研院所转制工作推进会，会议解读了《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》，宣布启动首批41家军工科研院所转制工作，研究部署了相关工作。我们判断：《实施意见》的印发，标志着军工科研院所转制工作正式启动，军工科研院所改革进入最为关键的实施阶段。我们预计2017年内首批改制单位上报方案，2018年完成改制。改制完成后，科研院所核心军品资产证券化有望加速。
混合所有制改革：混改持续推进，军工行业是重点之一。6月22日，国防科工局发布《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》。《计划》指出：深化国有军工企业投资主体多元化改革。深入推进军工企业混合所有制改革，组织3家首批试点单位实施混合所有制改革，配合发展改革委遴选第二批试点单位并组织实施；继续推进军工企业股份制改造，加快军工资产证券化进程。混改有望在各军工集团及企业间推广。4月13日，据发改委新闻发布中心报道， 国家发改委新闻发言人严鹏程在发布会上透露，重点领域混合所有制改革将再进一步。“在去年启动实施第一批9家混改试点基础上，今年3月启动了第二批10家混改试点工作，预计年内将取得阶段性进展。从行业领域看，特别是军工领域较多，有7家企业。”我们认为，混改有望在各军工集团间推广，关注各集团混改进度变化。
军民融合：中央军民融合发展委员会第二次会议召开，军民融合深化实施。9月22日新华社报道，中央军民融合发展委员会第二次全体会议强调：向军民融合发展重点领域聚焦用力、以点带面推动整体水平提升。国防科技工业、军事后勤保障、基础设施建设等领域将成发展重点。近期军民融合相关会议、指导文件密集出台，军民融合发展上升为国家战略，受到国家层面的高度重视。这表明，军民融合发展战略的顶层设计已接近完善，军民融合将加速进入落实、推广阶段，建议关注相关民参军、军转民企业。
中长期标的选择以估值合理、具有持续成长性为主。
风险提示：行业估值过高，军费持续低于预期，相关政策出台时间低于预期，资产证券化存在较大不确定性。
（五）建筑：看好四季度板块投资机会，尤其园林、大建筑央企
盛会报告重点强调生态文明建设，未来在地方政府考核中可能更加重视，资金方面可能也会有所倾斜，预计园林板块将长期受益；同时，租赁住房制给装饰公司提供市场增量，同样长期利好。
政策预期边际改善，定向降准将从2018年起实施，有利于改善市场对于中长期流动性和资金面的预期，利好整个建筑行业，尤其园林PPP板块。
风险提示：投资增速加速下行；PPP 项目推进不达预期等。
（六）建材：需求平稳，水泥价格超预期，4季度重点关注“两材合并”主线
邹戈
上周水泥、玻璃价格环比小幅上涨，继续呈现南强北弱的态势；水泥和玻璃全国均价在“十一”前均创出近两年（2016-2017）新高，水泥现价比去年同期高13.6%，比去年最高价高7.2%，玻璃现价比去年同期高5.0%，比去年最高价高1.2%，水泥的价格弹性已经超过玻璃。
上周披露的9月份统计数据显示需求整体平稳：1-9月份固定资产投资同增7.5%（1-8月份7.8%，去年同期8.2%），基础设施投资同增19.8%（1-8月份19.8%，去年同期19.4%），房地产开发投资同增8.1%（1-8月份7.9%，去年同期5.8%），房地产新开工面积同增6.8%（1-8月份7.6%，去年同期6.8%），商品房销售面积同增10.3%（1-8月份12.7%，去年同期26.9%），土地购置面积同增12.2%（1-8月份10.1%，去年同期-6.1%）。1-9月份水泥产量同增-0.5%（1-8月份-0.5%），平板玻璃产量同增5.0%（1-8月份5.6%），粗钢产量同增6.3%（1-8月份5.6%）。
自上而下来看，维持前期观点，预计水泥行业4季度到明年上半年大的供需逻辑仍然是需求平稳、供给收缩，基本面仍有亮点；我们之前预判的水泥价格下半年超预期已经在兑现，业绩优质的水泥公司当前可耐心时间换空间。4季度可重点关注“两材”合并主线。
风险提示：宏观经济大幅下滑、房地产政策大调整、大宗商品价格大涨。
（七）基础化工：推荐优质合理估值成长股，寻找周期行业布局时点
王剑雨
未来一段时间，基础化工行业的发展态势为：
（1）多数周期类化工品相继于2014年触底，开启景气复苏进程；
（2）预计WTI油价中枢将在50美元/桶附近震荡；
（3）大部分化工品价格伴随原油价格波动，精细化学品价格相对稳定；供给端格局较好的化工品具有独立行情；
（4）供给侧改革与收缩方面，关注产能可能永久性退出的化工子行业；关注部分地区环保趋严对相关子行业的影响；
（5）下游实质性需求复苏有待观察。
给予基础化工行业“买入”评级。
风险提示：原油价格剧烈波动；终端需求持续低迷；重大安全生产事故。
（八）交通运输：关注高股息稳增长白马以及国改混改概念
现阶段市场选股大致有三个方向，一是高股息稳增长的白马股，二是受益于供需关系改善的个股，三是盛会之后，有必要关注国改与混改的标的。
风险提示：宏观经济增长放缓、政策变动、油价汇率大幅波动。
四、金融与地产
（一）保险：板块整体逻辑无碍，强者恒强逻辑凸显
陈福、曹恒乾、文京雄
板块整体逻辑方面，并未出现较大松动。一方面，十年期国债上周继续高攀至3.7%，进一步巩固准备金释放逻辑。另外市场对134号文的影响或产生一定预期差，实际上各家公司迭代产品准备均已陆续上架。再者，官方表态未来金融监管持续加强风向，更加凸显行业强者恒强逻辑，配合保监会最新出台偿付能力新规，上市四家大保险公司几乎不受影响，而部分走激进路线的中小险企反而需要改进战略，否则偿付能力评估不容易过关。
针对市场对18年保费增长的困扰，通过模型简单测算，可以发现：保费增长每变动10%，对应行业内含价值变动约1%，每家公司具体变动情况各有不同。伴随行业重心重回保障，新单保费的价值率将不断提升，有助于行业价值重估。当前行业对应18年P/EV1.08倍。
风险提示：利率受突发因素影响波动超预期。
（二）证券：券商监管风险已基本出清，估值回落至中低位水平
陈福、商田
1、盈利方面，9月盈利大幅增长，四季度有望受益于业绩低基数
2017年下半年以来，证券行业的经纪、自营、两融等业务的外部环境持续向好，9月份股票日均成交金额5456亿元、沪深300指数上涨0.4%、中证全债指数上涨0.5%，两融余额9859亿元，各项业务的综合表现可列入2017年内的月度最佳组合。9月份上市券商整体扣非母公司综合收益环比增长89.1%、净利润环比增长19.8%，预计证券公司9月份经营业绩将实现较大幅度增长。展望全年，预计4季度业绩将受益于持续向好的市场环境及低基数影响，全年业绩有望实现正增长。
2、轮动方面，证券板块4季度存在补涨潜力
2017年以来，沪深300上涨18.6%，保险板块上涨59.1%，银行板块上涨17.4%，而高弹性的证券板块仍下跌0.4%。基本面向好，业绩逐步修复等催化剂因素下，预计证券板块4季度将存在补涨潜力。据我们统计，2006-2016年，证券板块四季度上涨概率为80%。
3、投资建议：券商监管风险已基本出清，将受益于资本市场改革进程
盛会期间，中央金融系统代表谈话要点：1）金融监管趋严，防范化解金融风险仍为监管主基调；2）对外开放、提升直接融资占比、建立多层次资本市场体系的改革进程将持续推进。
券商监管风险已基本出清，将受益于资本市场改革进程：1）券商几大传统业务板块经历了近两年的严监管治理，目前业务风险已基本出清，常态化的严监管环境已在市场预期之内；2）本轮监管周期有利于行业巩固发展基础，未来券商将受益于资本市场扩容的改革进程，风控严格、综合实力雄厚的大型券商将相对更为受益；3）目前大型券商PB估值回落至1.4-1.7的中低位水平，盈利因素向好背景下，已具备较高的投资性价比。
风险提示：行业监管趋严、成交金额下滑等。
（三）多元：三季度信托资产规模有望保持高增长，关注金控估值修复
陈福
央行披露前三季度社融数据，其中9月新增约1.75万亿社会融资，信托贷款占比约14%，为当季高位，环比增加约1300亿元。除季末影响外，当期房地产及实体经济融资需求旺盛使得包括信托贷款、委托贷款、票据融资等环比均有显著增长。根据用益信托网披露，7-9月新成立房地产信托平均收益率均回升至7.1%，高于二季度6.9%水平；工商企业及基础产业信托平均收益率分别为6.8%与6.9%，亦分别高于上季度10-20个bp。但三季度信托贷款整体增量月4800亿，低于一季度7350亿与5710亿元体量，预计三季度信托行业资产管理规模同比仍保持高速增长。此外，银监会公告前三季度银行遏制资金脱实向虚有所成效，同业资产与负债较年初分别缩少2.6万与2万亿元，理财产品增速仅4%，已连续八个月下降。金融去杠杆延续或加强市场对信托融资的需求。展望转型得力，业务多元且主动管理能力强的信托公司更有机会脱颖。
风险提示：资管新规严厉性超预期等。
（四）银行：金融监管将趋严，资产质量改善趋势延续
沐华
核心观点：
1、金融监管总体将趋严，不良处置力度将加大
盛会期间，中央金融系统代表团开放日上，银监会主席郭树清明确表示，从目前效果来看，银行业资金脱实向虚势头得到了初步遏制，但是也不能掉以轻心，还需继续加大整治力度。盛会以后会进一步加强风险管理，金融监管会越来越严。预计接下来，金融监管文件会陆续推出。
同时，在防范风险方面，郭树清表示，虽然现在银行业总体不良资产率1.9%是比较低的，但是各机构的贷款分类管理水平有差别，所以需要不良贷款充分暴露，要加大处置力度，及时消化，利用资本和拨备来吸收，使银行业保持健康的发展趋势。预计不良贷款管理及监管将加强。
2、流动性投放力度或将减轻，资金面仍将保持紧平衡
十月中旬央行开展操作提前对冲全月MLF 到期并安排适中的增量资金供应，此后连续操作，对冲税期高峰、政府债券发行缴款和逆回购到期等因素的影响，以中性适度的取向对流动性总量进行“填谷”，维护银行体系流动性基本稳定。按照季节性惯例，十月是每年的缴税大月，央行一般会提前加大流动性投放力度对冲税期影响。税期过后，央行或将减轻投放力度，利用逆回购到期对流动性总量进行“削峰”，在货币政策维持稳健中性，银行超储率偏低的背景下，预计十一月份流动性仍将维持紧平衡。
3、净息差环比降幅收窄，不良反弹呈现趋缓态势
随着今年以来商业银行盈利增速回升，上市银行三季报业绩有望实现稳健增长。从核心驱动上看：降息重定价、营改增和上半年市场利率上行影响逐渐消退，净息差环比有望企稳；中收方面，“营改增”和监管政策的影响会逐步减小，中收增速环比有望回升；资产质量方面，银监会十月中旬披露的数据显示，今年以来，银行业资产质量保持稳定，不良贷款率比年初下降0.04个百分点，关注类贷款率比年初下降0.47个百分点，银行资产质量压力有所缓解，拨备计提压力减轻。
投资建议与风险提示：
监管节奏趋缓且协同强化，供给侧改革利于行业不良底层资产改善，银行业不良反弹趋缓，基本面稳中向好，板块配置价值提升，我们维持对银行板块的买入评级。
风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量大幅恶化；政策调控力度超预期。
（五）房地产：三四线成交热度出现明显下行，建议关注个股结构性行情
乐加栋
17年年初以来，地方政府主导的调控持续升级，“四限”调控力度持续加强，调控城市逐步扩容，尤其是进入9月以来，逐步下沉到非核心二线和强三线城市，进一步通过“限售”行政手段抑制二手房再次出售的流动性，重点打击投资投机需求。基本面方面，我们监测的一二线成交9月同比继续大幅下滑，全国三四线成交面积尽管依旧同比增长，但增幅出现显著收窄，同比仅增7.7%，年内增速首次收窄至10%以内，三四线成交热度出现明显下行。展望未来，在需求端调控不放松以及供给行政管控的背景下，一二线城市将继续回落，但考虑到去年四季度的低基数，一二线同比增速或在四季度出现拐点（累计降幅或收窄）。而三四线城市方面，政策及棚改刺激的边际效应减弱，需求在前期持续入市后，未来成交热度将继续回落。
投资方面，我们建议淡化行业，行业在目前看来仍然是景气度高位下行，再加上政策调控的大背景，我们认为行业PE难以扩张，板块总体偏谨慎。但我们推荐关注个股的结构性行情，主要关注两条主线，第一，NAV折价较多的企业存在修复的基础，第二，集中度大幅提升下的龙头房企投资机会。
风险提示：政策调控力度进一步加大，行业销售回落快于预期。
五、资源能源环保
（一）环保：盛会强调加快生态文明改革，继续关注工业环保和PPP
郭鹏
盛会报告中指出，加快生态文明体制改革，建设美丽中国，并从推进绿色发展、解决环境突出问题、加大生态系统保护力度、改革监测机制等4个方面推进“美丽中国”的建设。生态文明早在十八大提出时就被列为社会主义事业总体布局的“五位一体”之一，将其提升到和经济建设、政治建设、文化建设、社会建设同等重要的高度，其配套制度中央环保督察、官员环境考核等在十八大期间逐步得到完善和落实。
经历16、17年严厉的环保督查后，我们认为工业环保领域具备重大投资机会：工业废气、污水等排放量巨大、标准亟待升级；供给侧改革使得龙头企业盈利好转，有钱投资；环保税、排污权等政策更为长效和细致，可将环保成本加入生产成本中。
风险提示：政策执行力度不及预期，PPP 项目实施、利润低于预期；行业竞争加剧。
（二）煤炭
安鹏、沈涛
上周煤炭开采III指数下跌3.2%，跑输沪深300 3.4个百分点。煤炭市场方面，7月以来动力煤和炼焦煤价格持续快速上涨，港口价格累计分别上涨160元/吨和270元/吨，涨幅分别达30%和20%，而产地价格平均涨幅也达到约50元/吨和150元/吨。9月末以来煤炭市场供需偏紧状况得到缓解，动力煤受政策压力影响港口价格下调约10元/吨，产地也零星有所下调，而焦煤方面压力略大于动力煤，10月以来下游焦炭价格已连续下调5次，各地焦炭价格下跌幅度为100-350元/吨，不过焦煤目前价格仍以平稳为主。后期，动力煤11月-12月逐步进入消费旺季（历年火电发电量环比9-10月增长12%），而焦煤方面供应预计维持偏紧状态，总体来看各煤种价格盛会期间受安全和环保检查升级影响难有下降，而十九大以后受先进产能释放影响可能略有压力，不过整体预计仍处于高位，下跌幅度不会太大。
板块方面，盛会报告中提出“以供给侧结构性改革为主线”，同时“坚持去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板，优化存量资源配置，扩大优质增量供给，实现供需动态平衡”，在行业仍未脱困，负债率仍处高位（截至8月末全行业资产负债率为68.5%，1年多以来仅下降约2个百分点）的背景下，我们预计煤炭行业供给侧改革也将继续深入推进。3季度以来煤价超预期上涨，预计3、4季度整体盈利较1、2季度环比继续增长（前8月行业实现利润总额2001.1亿元，同比增长955.4%，其中7、8月分别为239亿元和287亿元）；中长期，行业一方面受益于供给端的有序增产及去产能，供需整体处于平衡，另一方面由于资产负债表的修复和资本开支下降行业整体也将得到改善，2018年虽然动力煤市场价中枢可能有所下滑，但多数公司由于产地价格波动相对较小，或长协比例较高，加上历史负担也逐步消化，盈利下降压力不大甚至继续上行。综合来看，近期各公司估值回落至较低水平，预计随着期货价格企稳悲观情绪有望得到缓解。
风险提示：下游需求低于预期，各煤种价格超预期下跌。
（三）有色：看好重资产、新能源
巨国贤
锂钴等电池材料需求强劲，价格强势运行
新能源车下游需求继续向好，海内外企业竞相布局锂电下游产业链。电池级碳酸锂价格维持17.30万元/吨；工业级碳酸锂价格维持15.15万元/吨；氢氧化锂价格维持15.40万元/吨；长江钴为144.50万元/吨、MB钴（高级）为30.38美元/磅、MB钴（低级）为29.90美元/磅。钴上游矿产资源集中，锂电产业热度持续触发下游需求增长，供需趋向短缺，支撑钴价高位运行。
供给紧张状态持续，铅锌价格或继续走高
铅锌库存持续下降。精锌矿和精铅矿均保持在较低水平，供给紧张状态持续，沪锌库存减少19.99%，沪铅库存大幅减少54.20%至3630吨。天气转冷，企业冬储备库来临，铅锌需求旺季到来，预计短期内供给将继续保持偏紧状态，价格或将走高。
电解铝库存继续下降，铝价有望继续上行
铝土矿在大会期间全面禁止开采，加之北方地区采暖季限产，市场继续对氧化铝保持看涨情绪。电解铝方面，供给侧政策稳步推进，减产叠加限产效应经时间积累已逐渐显现在下降的电解铝库存上，供给收缩，铝价有望继续上行。
短缺预期加剧，铜价高位运行
WBMS数据显示今年1-8月全球铜市供应短缺3.2万吨，CRU和高盛均预测2018年全球铜供给将出现短缺。鉴于中国需求持续向好，高盛和智利铜业协会均上调铜价预期，铜价或将维持高位运行。
收储在即，稀土价格止跌企稳
轻稀土价格止跌企稳，氧化镨钕维持41万元/吨，重稀土氧化镝再涨3.4%至120万元/吨；钨精矿微跌至10.35万元/吨。据瑞道金属网，国储局已经明确答复将要收储，时间最迟在十一月份；同时，江西省在全国率先出台稀土全产业链管控措施，稀土价格止跌或迎新一轮上涨。
风险提示：铝供给侧改革力度不及预期，金属价格大幅波动。
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