编辑：佚名 来源：财经新闻网
从去年下半年开始，房地产全行业性的风险出清惊心动魄，兑付危机依次上演，房企出险几乎不再是低概率的事件，产业链上各环节上的主体都感受切肤之痛。这种局面，是近20年来房地产业从未有过的。
在这半年中，身边因此而抱怨的人，也不再仅仅是在房企工作的朋友、不能如期收房的买房人，陆陆续续也有了各种地产融资产品的投资人，他们和前两类朋友一样，身家财富都和房地产的大势命运，绑在了一起。
不过，在这个链条上，有一环比较特殊，那就是信托公司。最近两周内，有一位全国排名前20的房企资金部负责人和一位排名前十、房地产信托业务规模做得很大的信托公司副总，都问了攸克君一个类似的问题：
你觉得信托公司是这一轮地产风险出清的受害者么？
攸克君觉得，不是。
这真是一个好问题。房企爆雷，出清，最有直观感受的，应该就是信托公司，因为这是房地产企业过去十余年时间的主流融资渠道之一。中国信托业协会发布出过一组数据，从2010年以来，信托投向房地产的比例约在10%~16%之间，2019年三季度时达到峰值，比例是15.38%，规模为2.93万亿元。此后，监管持续发力规范，比例和规模都持续下降，至2021年二季度时，规模已经压降到2.08万亿元。
但是，很多金融界和地产界的朋友，都说这组公开数据，只是在“公开”层面；倒不是说数据有假，而是在监管部门加强监管压降规模后，很多实际仍然用于房地产企业融资的信托产品，做了复杂的结构化安排，在表面上未体现为房地产信托而已。因此，他们都认定，实际上用于房地产融资的信托规模，应该大于这个数字。
这种变通，才是关键所在。攸克君见过一些信托产品的设计，结构之复杂，用心之精巧，令外行人叹为观止。例如，一些为房地产企业融资的信托产品，底层资产的指向是特定公司的应收账款，通过层层嵌套，房地产公司为这一融资产品提供担保，从而完成融资。从表面上看，这是一个以应收账款为抵押的信托产品，但实际上，融资用途仍然是房地产。
对于房地产公司而言，这种结构设计，完成了债务出表，躲过了非常严格的三道红线的监管措施；对于信托公司而言，也绕开了监管设置的种种对于房地产用途信托的限制，将募集资金送入房地产行业的资金池。简单概括，这就是一种“包装底层资产，由房地产公司提供担保义务”的产品模式，这种结构设计，简单的，透过两层结构进行担保，复杂的，要透过三层或者四层结构，才能看到真正的房地产企业担保方。
这种结构，一般分为以下几层：
第一层：和信托公司直接做交易对手的公司。通常情况下，这会是一个与融资方的房地产企业有各种隐性关联的公司，但房企绝对不是直接控股，只会有少部分的间接参股，或者只有管理人员方面的“关系”（如法人代表就是融资房企的财务总等）。在这一层上的公司，都不从事房地产业务。这样的公司，将在最外一层，和信托公司进行信托发行融资交易。
第二层：担保方。在这一层上扮演角色的，一般会是有实际房地产业务的项目公司，有项目开发，就有项目销售形成的现金流回款，这样才会具备担保的能力。而在一般情况下，这个提供担保的项目公司，才是真正的需要融资的主体，这类公司一般与房地产企业母公司，有明确的股权关系，都是子公司的“身份”，有的是控股，有的是参股。
第三层：到了这一层，才是大型全国性房企的“真身”，在完成前两层结构的搭建并完成了通过信托公司的融资之后，通过合规归集使用资金，房企可以在集团层面，把这些已经拿到的融资统筹调配在全国范围内使用。
攸克君问了不少包括金融机构甚至是信托公司的朋友，他们都坦言，如此复杂的产品结构，是信托公司以及关联的金融机构设计出来的。其原因，就是除了房地产，信托公司认为，有保障、有抵押物，且收益较高的投向，符合这个要求的，只有房地产。
所以，换句话说，在各方面对房地产融资渠道开始严加监管以后，信托公司还是在想方设法地提供“技术支持”，让资金能够进入到房地产领域，以获取收益。
出于同样的利益动机，信托公司还做了很多通道业务，将诸如保险行业这样的资金，注入到房地产企业的资金池中。其操作也十分类似，也是把一个信托产品的底层资产包装成一个非地产业务的标的，而后由险资“购买”信托产品，通过这个过程，资金被送入这个底层资产的公司，而后，通过贸易、服务等方式，这笔资金再流向另外的由房地产公司控制的公司，从而将资金汇入房企的“融资大河”，在此过程中，仍然还是由房地产企业提供担保。
这样复杂、精巧的结构性设计，固然可以在一定程度上绕过现有的监管体系，但是，也为信托公司留下了很大的潜在风险。其中最为核心的，便是信托产品的交易对手公司（即处在第一层的公司）实际上没有真实业务，完全要靠提供担保的第二层公司，或者其他地产企业关联企业“到期输血”，才能完成还款或到期付息；而一旦不能如期兑付或者付息，信托公司只能向提供担保的第二层公司追索才有实际意义，而此时，由于房地产企业归集使用调配资金，提供担保的第二层公司账上可能有钱，但大部分都只是在预售监管框架内的资金，无法动用，这就会造成信托公司的追索“扑空”，最终形成风险敞口。
这就像《盗梦空间》里的多层梦境一样，只是，在信托公司设计的这种复杂结构中，不存在一次穿透多层梦境醒来的机会。从这个角度而言，信托公司更像是给自己挖了个坑，也有点作茧自缚的意思。
从这个角度而言，当房地产行业进入“大出清”的时代以后，信托公司就不再是简单的受害者角色了。在相当大的程度上，信托公司充当了自己的“掘墓人”，如果都按照监管制度行事，而不是挖空心思绕开监管，实现套利，那么，有些信托公司也不会走到今天的境地。
善于经营的企业家都知道，“不赚最后一个铜板”，但是，对很多信托公司来说，似乎并不明白这个道理。即便是在房地产企业现金流紧张已现端倪的情况，不少信托公司仍然想尽办法“送入资金”，以求高收益，最终，当房企兑付危机浮现，信托公司除了强硬表态，诉诸法律外，难有实质性的作为。
这显然不是一个标准的“受害者”。既然如此，面对兑付危机，就应有足够务实的心态。攸克君觉得，信托公司至少有如下几方面的工作可做：
其一， 充分评估形势。房地产企业的兑付危机，基本属于周期性、阶段性的，应分类识别兑付危机企业的情况，对资产质量相对稳定的，阶段性资金流动性困难的，适当予以展期，给时间让企业“回血”，继而恢复平稳运营，回款还债。
其二，在信托公司内部做好准备，识别是自己公司直营销售的产品，还是银行或其他金融机构代销的产品，分类决策是否先行通过信托公司内部运作，对投资者予以部分或者全部兑付。这全看信托公司自己的考量。
其三，也是最重要的，攸克君呼吁，信托公司要慎重将潜在兑付问题公开化。当前房地产市场预期已经极为脆弱，任何负面消息，都可能引发股债双杀，从而有可能将房地产企业阶段性的资金短缺，演变成为实质性的资金链危机。如此一来，房企陷入绝境，信托公司的利益，一样也无法得到保障。
想清楚自己的处境从何而来，对局面有一个清晰的认识，然后采用务实的态度，这才是当下信托公司应有的心态和姿态，也只有这样，同在一条船上，才能平稳驶过凶险的风浪区。（攸克地产）
责任编辑：唐婧
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